白酒TOP5掉隊者的逆旅：洋河股份是怎么錯過這輪黃金周期的？_TOP

來源｜公司研究室作者｜淮上月

提起白酒，人們不由會想起茅臺、五糧液，它們也是行業排名第一第二的領軍者。對于誰是行業內的老三，一直以來爭議不斷。不過，對于資本市場來說，最終還是以市值論英雄。

有心人注意到，多年來在白酒市值TOP5中位居老三的洋河股份，進入2021年后，悄然間被瀘州老窖、山西汾酒超越，掉到5家知名酒企的末尾。這是洋河2009年11月上市以來從未有過的事情。賽跑中被趕上甚至超越的滋味是不好受的，不過，洋河股份的高管們卻不得不咽下這口苦酒。

白酒TOP5上市公司市值

數據來源：WIND統計整理：公司研究室

掉隊近因：

營收與凈利潤連續2年下滑

2020凈利潤增速在TOP5中墊底

牛年春節過后，期待著新年大禮包的股民們不僅沒有拿到紅包，而且遭遇當頭一棒，迎來股市斷崖式下跌。“五糧液都跌成2.5糧液啦！”這是不少喜歡白酒股的股民的哀嘆。

價值36億美元的比特幣和以太坊期權合約將于周五到期:金色財經報道，據Deribit數據，價值36億美元的比特幣和以太坊期權合約將于周五到期，其中，約85,000份價值23億美元的比特幣期權合約，約70萬份價值13億美元的以太坊期權合約。

Deribit首席商務官Luuk Strijers表示，看跌期權比率為0.38，未完成的看漲期權可能比看跌期權多兩倍半以上。即將到期的期權金額相當可觀，但這并不意味著市場有理由恐慌。隱含交易量仍處于最低水平，比特幣和以太坊的DVOL交易量為50，在今年1月看到了類似的最低IV情況，隨后出現了大幅飆升。[2023/5/25 10:38:43]

3月25日，滬深兩市收了一根小陽線。當日，洋河股份收盤總市值為2411億，排在了白酒TOP5上市公司中末位，與排名第四的山西汾酒相差367億，與排名第一的貴州茅臺差了2萬多億。

當天貴州茅臺總市值2.47萬億，相當于10個洋河股份。而3年前，洋河還一度將追趕茅臺提上日程。時任洋河股份董事長的王耀，在2018年工作報告中就提出了“千萬億”目標。

Multichain推出的跨鏈基礎設施zkRouter宣布上線測試網:金色財經報道，Multichain推出基于零知識證明的跨鏈基礎設施zkRouter上線測試網，已實現了從以太坊到Fantom的測試網跨鏈轉賬。

此前報道，zkRouter優勢包括隱私保護、無需信任、安全、高可擴展性、去中心化等。zkRouter可用于支持跨鏈橋、可信鏈上預言機、智能合約互操作性、跨鏈交易、多鏈代幣及NFT等。[2023/2/23 12:24:06]

不過，這一目標現在沒有人再提。1個月前，王耀已正式卸任洋河股份董事長。幾天后，洋河股份發布了2020年度業績快報。

快報顯示，洋河股份2020年營業收入為211.25億元，同比下滑8.65%；凈利潤74.77億元，同比增長1.27%；加權平均凈資產收益率20.18%。其中，第四季度營收為22.11億元，凈利潤為2.91億元，同比增速分別為9%和23%。

這份成績看上去還不錯。不過，與其他白酒TOP5公司業績相比，可能就不夠看了。

以太坊網絡Gas費短時沖高至108gwei:9月15日消息，據 Etherscan 數據顯示，以太坊成功合并后，以太坊網絡 Gas 費短時沖高至 108gwei。[2022/9/15 6:58:01]

預告顯示，2020年，貴州茅臺歸母凈利潤盈利455億,同比上年增長10%左右；五糧液歸母凈利潤199億,同比增長14%；瀘州老窖凈利潤為55.7億到60.34億，同比增長20%-30%；山西汾酒凈利潤盈利29.5億到32.4億,同比增長41.56%至55.47%。

利潤總額上，洋河股份依然領先于瀘州老窖、山西汾酒，但從增速上看，洋河股份墊底。按照這一增速，瀘州老窖今年就能完成經營性凈利潤對洋河的反超。

事實上，無論是營收還是扣非凈利潤，這兩年洋河股份都出現了連續下滑。2018年-2020年，洋河營收從241億元降到231億元再降到211億元，縮水30億元；扣非凈利潤從73.69億元降到65.56億元再降到59.25億元，縮水14.44億元。

Github遭大規模惡意軟件攻擊，超3.5萬個代碼庫受影響:8月3日消息，軟件工程師 Stephen Lacy 在推特上表示，其發現 Github 正在遭受大規模惡意軟件攻擊，超 3.5 萬個代碼庫受影響，波及范圍涵蓋Crypto、Golang、Pyhon、js、bash、Docker和k8s等領域。該惡意軟件被發現添加到npm腳本、Docker圖像和安裝文檔中。Stephen Lacy提醒，此攻擊可能會將被攻擊者的多種密鑰泄露給攻擊者，并建議用戶使用GPG簽署所有提交。[2022/8/3 2:56:06]

資本市場是最敏感的，洋河股份的市值從2020年9月就開始與瀘州老窖反復膠著，并不是偶然的，因此，業績預告后瀘州老窖市值超越洋河股份并不出人意料。

掉隊遠因：

營收與凈利增速早在2011年見頂

銷售毛利率低于瀘州老窖10%

2015年后，白酒消費開始復蘇。這一輪復蘇誕生于消費升級的大背景下，由于消費總量提升空間有限，漲價才是本輪周期的核心邏輯。不過，漲價對于對品牌要求高，因此頭部酒企受益明顯。

韓國檢察機關將對 Terra/LUNA 崩盤事件開啟第二輪全面調查:7月3日消息，韓國首爾南部檢察廳金融和證券犯罪聯合調查組將從新任負責人接任后從 7 月 4 日開始對 Terra/LUNA 崩盤事件開啟全面調查。目前針對 Terraform Labs 和其 CEO Do Kwon 提出的指控或爭議有違反欺詐和相關法律、逃稅漏稅以及資金流向爭議。檢方一名官員表示，除了已提出的指控外，我們將審查輿論提出的所有指控。[2022/7/3 1:47:05]

這輪復蘇中，高端酒量價齊升，尤其是茅臺漲價為其他酒企打開了價格天花板，在財務報表上的反應就是頭部酒企銷售毛利率不斷抬高。這也是資本市場追捧貴州茅臺的根本原因。

Wind數據顯示，2016年以來貴州茅臺銷售毛利率長期保持在90%以上，五糧液銷售毛利率從70%上漲至74%，瀘州老窖毛利率由62%上漲至83%，洋河股份毛利率由63%提升至73%，山西汾酒由68%提升至72%。

瀘州老窖的毛利率提升幅度高達21%，已經超過洋河股份10個百分點。這表明，市場對于瀘州老窖品牌的認可，也是其股票市值如今超過洋河股份的重要原因。與此同時，山西汾酒的毛利率也接近追上洋河。

冰凍三尺非一日之寒。白酒行業的前三甲，由之前的“茅五洋”變成現在的“茅五瀘”，征兆早已由之，只不過人們沒有細心關注而已。

公司研究室注意到，Wind數據顯示，洋河股份的營收與凈利增速，其實早在2010年前后就已見頂。以凈利潤增速為例，2011年—2012年分別為82.36%、61.54%，那正是洋河藍色系列橫掃市場的高光時刻，之后，這樣的增速再也不復出現。

數據來源：WIND統計整理：公司研究室

2013年，整個白酒行業遭遇抑制公款消費八項措施的重創，各家公司業績幾乎同時跌入低谷。2015年行業新一輪復蘇開始后，洋河股份營收與凈利也重新有了起色，2018年同步達到20%以上，之后，再次掉頭向下。

因此，相對于其他白酒TOP5公司近兩年的風生水起，洋河股份可能是這輪白酒黃金周期最大的失意者。這一點，從白酒TOP5上市公司近幾年凈資產收益率上看得非常清楚。

數據來源：WIND統計整理：公司研究室

掉隊內因：

成敗皆因深度營銷

一瓶海之藍經銷商利潤不足10元

俗話說，外行看熱鬧，內行看門道。

對于白酒TOP5的排名，股民看市值，機構看財報，同行看銷售。其實，股價走勢不過是財報的外在表現，而財報數字來源于公司運營，對于白酒業來說就看銷售業績。

在這輪白酒黃金周期中，曾經橫掃市場的洋河藍色系列為何風光不再，市場人士看法不一。有業內人士稱，“洋河股份成也深度營銷，敗也深度營銷”。

熟悉洋河成長歷史的業內人士告訴公司研究室，洋河能在2000年代異軍突起，關鍵是楊廷棟掌舵時，大膽推出海之藍、天之藍、夢之藍的藍色經典系列，并借助資本市場收購雙溝酒業，從而奠定洋河股份從地方酒廠升級為全國性名酒企業的地位。

2013年，高端白酒消費遭遇重創，時任董事長張雨柏決定“ALLIN快消”+“深度營銷”。所謂深度營銷，核心就是廠家對銷售終端的掌控，在這種制度下，經銷商只需提供資金與配送，起到鋪貨展示的作用，其他的幾乎全部由洋河自己搞定。

這一策略讓藍色風暴刮遍全國城鄉，幫助洋河股份度過了高端白酒消費危機，也讓經銷商的利潤降到極限。有消息稱，除了渠道費，一箱海之藍售價600多，江蘇地區底層經銷商賣一瓶還賺不到10元錢。這當然會挫傷經銷商的積極性，有機會首先會向客人推薦能賺更多錢的其他品牌。

統計整理：公司研究室

2015年后，以高端白酒漲價帶動的新一輪黃金周期啟動，洋河股份這種深度分銷帶來的弊端逐步顯現。這一點，從存貨周轉上體現得特別明顯。

數據來源：WIND統計整理：公司研究室

事實上，近年來洋河股份的存貨周轉天數大幅攀升，遠高于瀘州老窖和山西汾酒。財報數據顯示，2017-2020年前三季度，洋河股份的存貨周轉天數分別為675.80天、758.05天、769.40天和745.44天；而同期瀘州老窖的存貨周轉天數分別為326.98天、370.68天、403.50天和516.94天；山西汾酒的存貨周轉天數分別為416.96天、309.78天、454.03天和509.53天。

“賣不動”的重要原因，除了利潤薄經銷商積極性不高外，還因為洋河缺乏瀘州老窖“國窖1573”這樣能夠走量的高端大單品。這幾年夢之藍先后推出M6+和手工班，據說M6+銷量不錯，但手工班一直沒能放量，沒有了當初藍色風暴橫掃一切的風采。

面對市場困境，洋河老帥王耀嘗試回歸酒企以往喜歡的大商家模式，提出建設“一商為主，多商配稱”的生態體系，推動洋河銷售模式轉型，但從洋河近兩年的業績看，轉型效果似乎并不明顯。

如今，王耀落寞離去，洋河股份的銷售困境留給了新任掌門人張聯東。同為60后的他，能否帶領洋河股份重新出發，追上正迅猛奔跑的其他頭部企業，包括機構投資者在內的市場各方都在拭目以待。

來源：金色財經

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