一文詳解 Morpho：優化資金效率的借貸協議聚合器_MORPH

作者：@jokenomicser，Defieye

7月12日，DeFi借貸協議Morpho完成1800萬美元融資，由a16z和Variant領投，投資者包括Nascent、SemanticVentures、CherryCrypto、MechanismCapital、SparkCapital、StandardCrypto和CoinbaseVentures。

morpho協議由PaulFrambot，一名巴黎電信和理工學院工程專業的學生，與CNRS研究總監VincentDanos共同創立，旨在打造更高效的借貸協議。其基于現有的借貸協議，創建了一種新的點對點機制，能夠為投資者帶來更高收益。具體細節是什么樣子呢？我們一起看一下。

一：點對池協議的現狀

想要了解新型借貸協議，得先了解傳統借貸協議什么樣，接下來將以AAVE及compound這兩個老牌借貸協議進行介紹。如果您對此十分熟悉，可以跳至第二節。

AAVE或compound的基本原理很簡單，貸方將他們的加密資產供應給協議的借貸池，獲得一個APY的激勵；這些加密貨幣將發送到池子對應的合約中，池子將返給他們對應的利息憑證。而借方則需要先提供足夠的抵押品，在一定的抵押率下，他們可以從池子里借出限制額度內的資產，為此，他們需要支付一定的利息。

可以看出，鏈上借貸協議與傳統貸款是具有兩個顯著不同點的：①鏈上無法核驗信用，因此借方必須首先是貸方，這降低了資金效率，也限制了使用場景。②借款沒有期限限制，只要滿足抵押率要求，借款方只需支付利息便可以無限期使用。

無論是借方還是貸方，他們與協議之間的交互都是**“點對池”**的，借方與貸方無法直接串聯起來。點對池模型是DeFi的一大突破，它具有很多優勢：

①即時流動性。只要池子中有流動性，借方就可以隨時借款，貸方也可以隨時拿回自己的資產。

野村證券加密子公司 Laser Digital將收購Elysium Technology Group:6月29日消息，野村證券加密子公司Laser Digital收購數字資產交易公司Elysium Technology Group，通過此次收購，兩家公司都打算向機構投資者提供更好的數字資產交易后產品。[2023/6/29 22:08:42]

②穩定的生息場所。貸方只需將資金注入池子，便可以享有一份穩定的利息，而不用去考慮自己的資產是否真的被人借出。

③借貸利率透明。借貸雙方的利率均由池中資產的利用率定義，如果利用率很低，借款利率將變得很低以吸引借款。

④永久借款——無到期日。

⑤允許單人置換流動性。由于借貸協議使用超額抵押，用戶如果同時進行借貸行為，相當于在“看漲”抵押資產的同時置換了流動性。舉例來說，A擁有10個ETH，并且認為三個月后ETH將由1200u上漲為1600u，因此他并不想將自己的ETH花出去；同時，他又急需一些流動性，他可以將這10個ETH存入借貸協議，在120%抵押率下借出10000u以解燃眉之急。

當然，“點對池”模型也存在一些問題：

①資金效率低下。由于“點對池”并未對借貸需求進行匹配，借款需求不足時，大量資金沉淀在池子中，并未得到有效利用；同時，超額抵押本身已經降低了資金的利用率。類似于現實世界基于信用體系的大量借款需求無法被發掘。

AAVE在ETH上的借貸池中，資金利用率不足30%借貸協議鎖定了超過40%的DeFi流動性，約是DEX的1.5倍，其30d-ROA卻只有DEX的1/4

②借貸利差大。大部分借貸協議的借款APY遠高于貸款APY，這很大部分原因來自于低的資金利用率——由于貸款人面對借貸池子是平等的，無論資金是否閑置，他們都將獲得獎勵，而這些獎勵只能來源于對借款人所支付利息的“平分”。

DBS Digital Exchange CEO：中心化交易所將繼續存在，但需要通過隔離資產重建信任:金色財經報道，DBS Digital Exchange CEO Lionel Lim表示，雖然FTX的崩潰動搖了人們對中心化交易所的信心，但這不是區塊鏈技術的失敗，而是風險管理和公司治理不善的結果；隨著CEXs的成熟度和機構采用率的提高，CEXs將作為進入資產類別的關鍵切入點發揮巨大的影響力，根據Defi Llama的數據，截至2023年5月中旬，CEX的總交易量幾乎占中心化和去中心化交易所所有交易的90%。盡管去年投資者信心受挫，但CEX的前景依然明朗；CEX將托管、交易、投資產品、咨詢和高效的法幣進出坡道等管理數字資產組合的解決方案集成到一個平臺中，大大降低了擁有和管理不同區塊鏈原生代幣的技術復雜性；安全保障也是其優勢，根據Chainalysis的數據，2022年黑客竊取的所有加密貨幣中有18%來自CEX，其余82%是來自去中心化Dapp。同時，LionelLim指出，CEX需要通過隔離資產重建信任，因為客戶和公司資產的分離是未來監管框架中需要解決的關鍵。[2023/6/7 21:20:34]

③利率缺乏市場調節。大部分現有的借貸協議均用已知算法確定利率公式，并通過DAO治理等方式進行調節，使得借貸利率無法正確配合市場供需——貸款人之間不存在競爭，借款人也得不到好處。

二：點對點協議的現狀

在“點對池”模式出現之前，ETHLend早在2017年就嘗試了“點對點”借貸模式，然而其并沒有獲得成功，直到其在2018年被整合入一家新的公司：AAVE。

所以“點對點”為何失敗呢？

先來看一下ETHLend的工作流程：

①借款人通過ETHLend接口創建智能合約，以在預定義的期限和預定義的利率內請求ETH貸款。然后他們將提供他們選擇的任何ERC20代幣作為抵押品。抵押金額由借款人定義。

DemandCircle推出Web3知識共享平臺Eunoia:10月21日消息，DemandCircle宣布正式推出Web3去中心化商業知識平臺Eunoia。Eunoia的目標是將行業專業人士聚集在以專業知識為中心的社區中，通過獎勵平臺原生代幣來激勵有意義的參與行為。

Eunoia的最終目標是成為一個DAO，社區成員可以通過DAO引導平臺向面向商業專業人員的原生Web3知識共享社區發展。（Bitcoin.com）[2022/10/21 16:34:37]

②潛在的貸方可以瀏覽所有待處理的報價并接受他們想要的報價。一旦被接受，借款人將收到請求的ETH，他的抵押品將被鎖定。

③到期時，借款人將向貸方償還利息并取回抵押品。在違約的情況下，貸方將收到抵押品。

來源:https://github.com/ETHLend/Documentation/blob/master/ETHLendWhitePaper.md

這種模式非常接近于原始的借貸市場：借款人先發出自己的借款需求，并提供抵押品以找尋合適的貸款人。如我們在日常生活里感知到的那樣，想要借錢的人總是先提出想借多少錢，并且為了讓別人愿意借給他，給出自己所能支付的利益，以及所能抵押的物品。

這種方式有什么好處呢？

①資本效率高。貸方借出去的錢是100%為借方所用的，因此貸方獲得的利率也是較高的。

②未經許可的抵押品。借方可以抵押任意ERC20而不是局限于“點對池”模式中預先被許可的寥寥數種。這是因為貸方擁有主動選擇權，點對點的匹配并不需要平臺的許可。

③需求的自由匹配與完全滿足。在這種模式下，借貸雙方一旦匹配，就意味著二者的需求是被完全滿足的。貸方可以自由評估借方，借方也可以根據自己的緊迫程度提供不同利率。

彭博社高級商品策略師：以太坊可能與股票有更高的相關性:金色財經報道，據彭博社高級商品策略師Mike McGlone表示，彭博社分析師Mike McGlone稱比特幣（BTC）是一張“WildCard”，一旦傳統股票最終觸底，它的表現就“成熟”了。McGlone解釋說，比特幣是一張“WildCard”，在股票下跌時表現更成熟，但過渡到看起來更像黃金和債券。聯邦基金指標轉向緊縮通常是時間問題，一旦發生，比特幣將成為主要受益者。

McGlone補充說，雖然比特幣將遵循與政府債券和黃金類似的趨勢，但以太坊“可能與股票有更高的相關性”。[2022/9/8 13:16:53]

同樣地，ETHLend的“點對點”模式存在很多缺點：

①定期貸款。借方在發布借款需求時，必須限定合理條件以求貸方接受。如果借方要求永久貸款，意味著其必須提供高額利息以吸引貸款者，這并不現實。

②如果借方違約，貸方無法拿回自己的資產，只能以借方的抵押品作為補償。

③缺乏清算機制。抵押品的設置要求貸方能夠預測抵押品的價格波動，如果抵押品跌至借款金額以下，借方有激勵違約，貸方將受到損失。

④匹配的等待期。點對點匹配是個漫長的過程，而借款人的需求卻往往是即時的。

綜合來說，ETHLend誕生的2017年仍是DeFi初期，當時甚至沒有DEX，以至于很多基礎設施難以跟進，比如提供價格的預言機，比如提供流動性的AMM。這使得ETHLend的失敗成為了不合時宜的必然。直到ETHLend團隊轉向了點對池模式的AAVE，才造就了今日的借貸巨頭。

三：morpho簡介與核心優勢

對比“點對池”與“點對點”模式，我們可以發現二者各有優劣，將其總結如下表：

ForthBox宣布購入無聊猿BAYC#4949，將打造無聊猿生態鏈游平臺:5月26日消息，ForthBox宣布購入無聊猿BAYC#4949，同步加入無聊猿游艇俱樂部，并助力Ape Coin DAO，共同打造元宇宙鏈游生態。

ForthBox全球市場負責人Elena表示，無聊猿游艇俱樂部與ForthBox把打造元宇宙開放世界作為項目愿景的想法一致，相信Web3鏈游平臺ForthBox的加入必定能填補無聊猿俱樂部游戲領域的空白，成為無聊猿生態第一鏈游平臺是ForthBox的目標，也是其購入無聊猿的初衷。

Forth Box將聯動自身生態資源為BAYC賦能，未來將給BAYC持有者空投限量版游戲NFT，共建無聊猿元宇宙游戲社區。ForthBox是Web3游戲聚合平臺，為游戲領域的玩家、公會和開發商提供游戲中心、公會管理系統和鏈游基礎設施，并通過15款自營游戲構建平臺生態。

ForthBox目前已獲得Fundamentallabs等知名機構的種子輪投資，與YGGSEA，CGU等全球頂尖公會達成戰略合作，并吸引了來自韓國、日本、菲律賓等十多個國家的用戶，Dapp日均訪問量逾250萬。[2022/5/26 3:43:14]

那么存在一種模式，能夠有效地結合“點對池”與“點對點”模式的優點嗎？

終于來到主題了——這就是morpho協議所要發揮作用的地方。

morpho實際上是一個基于現有借貸協議的聚合器，其以現有借貸池子為基礎，在提供相同流動性的前提下，通過點對點方式無縫匹配用戶，提高了借貸池頭寸的資本效率，同時也提升了借貸雙方的體驗。

以compound的底層借貸池為例，無論用戶是直接使用morpho，抑或是將資產存入compound后獲得的cToken存入morpho，其都是可以正常獲得貸方APY的。與此同時，morpho將為該用戶進行借方的匹配，當匹配到借款人后，二者都將獲得改進后的P2PAPY，該APY高于貸方APY，同時又低于借方APY，這對雙方都是更好的激勵。

morpho協議界面。P2PAPY成為一個對借貸雙方皆具吸引力的選項

P2PAPY可以視作借方APY與貸方APY的平均

債務跟蹤機制

為了同時跟蹤所有用戶的債務及存款余額，morpho將存款余額與借款分為兩個變量：onComp和inP2P。onComp以cToken/aToken等計量，而inP2P則用類似的mToken計量，用以描述債務。

舉例來說，假設1ETH=100cETH，A向morpho存入1ETH，其余額為：

onComp:100cETH;inP2P:0mETH;

現B借了1ETH，假設1ETH=100mETH，則A的余額將變為：

onComp:0cETH;inP2P:100mETH;

一年后，如果P2PAPY仍處于1.5%，則mETH彼時的價格將是1ETH=98.5mETH。

匹配引擎

P2P仍然無法完全平衡供需，市場上總會出現存款人數n大于借款人數k的情況。morpho為此設計了**“匹配引擎”，匹配引擎將在存款人中選擇k個享受P2PAPY，而剩余n-k個則依舊放在底層借貸池中享受原定利率。也就是說，即使用戶未被匹配，morpho仍能夠保證至少不低于**compound等底層借貸池的利率。

代幣經濟學

協議擁有自己的代幣$MORPHO，目前僅能獲知$MORPHO的用例。$MORPHO可用于參與協議治理，影響匹配引擎，以及用來激勵某些有利于協議的行為，比如流動性挖掘計劃。

以對匹配引擎的影響舉例，一個行為良好的用戶，可以獲得比普通用戶更好的利率體驗；又例如被稱為“頻譜模型”的匹配規則，用戶可以將他們的$MORPHO代幣質押，以擁有與他們質押份額成正比的“頻寬”，而每當借款人發起借款，協議都會按照“頻寬”占比來選擇與其匹配的存款人。

morpho為其代幣規定了眾多用例，以突出其實用性。關于tokenflow、代幣分配、釋放等，協議尚處早期，官網暫未透露相關信息。

morpho的核心優勢

由此，morpho建立起自己的核心優勢：

①即時流動性。morpho建立在底層借貸池之上，無論借方與貸方是否為點對點匹配，均可以隨時進出協議。

②穩定生息，并且擁有比現有點對池更高的收益期望值。

③借貸利率透明，且由市場決定。為morpho未來版本里，將引入貸方競爭機制，這一方面會降低借方成本，另一方面也促進資金效率的提高。

④永續借款。這延續了點對池模式的優勢。

⑤便捷。作為一個聚合器，用戶可以完全不接觸底層各種借貸池，只需在morpho中簡單操作。

⑥資本效率高。貸方的資金要么在借貸池中，要么被匹配。

⑦充足的流動性支持。伴隨著對更多借貸協議的組合而發生。

四：morpho的現狀與未來

morpho目前僅支持compound底層借貸池。在morpho官網的analytics頁面可以看到，morpho協議自五月底launch以來，吸收的流動性不斷增長，并在近期暴增，貸款人提供的流動性已超過1億美元。借款金額達到6千萬，資金利用率達到60%以上，遠超AAVE的30%。

morpho的匹配引擎也發揮了良好的作用，完成了兩千萬美元額度的點對點匹配，匹配效率超過90%。

7月14日，morpho的結束，將向參與用戶分發35萬枚$MORPHO，該Token為ERC-20形式，目前不可轉讓，治理層將在未來幾個月內投票激活其可轉讓性。同時開啟，將有共計170萬枚MORPHO分配給在Morpho上存款和借款的人。

morpho正在積極接入AAVE借貸池。據compound官網顯示，貸方提供的總流動性達到36億，而AAVE則有60億。以目前morpho已經吸收的1億流動性來看，其仍然具有巨大的發展空間。

在初版白皮書中，設想了協議演變的三個步驟：

①流動性優化器。morpho目前僅支持compound，未來計劃納入AAVE等更多底層借貸池。在聚合流動性后，morpho將為用戶提供更優的即時性體驗。用戶總可以找到對應的底層池子來提出自己的流動性，舉例來說，用戶或許不能在compound上撤回資金，但能在AAVE上做到。

②利率競爭市場。morpho對借貸市場帶來的一個重大變化是，貸方將可以在費率上自由競爭，而非被迫享受低效率的現有借貸池利率，或者是中間費率。這其實在ETHLend產品之上已初見雛形，但彼時缺乏基礎條件，morpho依靠流動性聚合，有能力實現這一點。

③理想的訂單簿模式。Butterfly是morpho協議的長期愿景，彼時morpho將擺脫對底層PLF的依賴，以一種更普遍的訂單簿形式出現，借貸雙方分別作為買方及賣方，針對標的資產提議訂單。每一個提議的頭寸都會被morpho以一種即時、自動且有效的方式連接起來。

morpho基于compound、AAVE等現有PLF搭建聚合器，致力于優化借貸協議的資金效率，通過對現有PLF的“帕累托改進”，吸引更多用戶轉向morpho協議。morpho的愿景，或許是成為未來DeFi樂高大廈的一個關鍵組件，它能夠走多遠，我們拭目以待。

風險提示：

1、清算風險。已進入點對點匹配的借貸不存在清算風險，同時，即使借款人無法還款，其抵押物將被用于底層借貸池中，貸款人仍能從流動池中獲得保障。因此，morpho的清算風險來自于底層的借貸池。

2、協議風險。目前，協議代碼經過多方審計：

參考資料

官網：https://compound.morpho.xyz/

文檔：https://docs.morpho.xyz/

其他：

TheDeFiSectorMap

Lendingpools:animperfectbreakthrough

Peer-to-peerlending:tooearlytowork?—TheETHLendcase

Morpho:thebestoftwoworlds

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