復盤比特幣期貨 ETF 連戰連捷之由_SEC

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2022年10月12日，SEC再次否決了WisdomTree的比特幣現貨ETF發行申請，而不久前Teucrium的比特幣期貨ETF卻順利上市。究竟為何比特幣現貨ETF頻頻遭拒，期貨ETF反而捷報頻傳呢？通過復盤SEC的批復文件，我們總結了比特幣期貨ETF成功闖關的致勝因素。

1比特幣期貨ETF簡介

比特幣期貨ETF是以比特幣期貨合約作為底層資產的交易型開放式指數基金，不直接投資于比特幣，而是投資于在美國商品期貨交易委員會注冊、芝加哥商品交易所上市、以現金交割結算、高度標準化的近月比特幣期貨，即場內離交割月份較近，可還未進入交割階段的合約。發行機構通過滾倉展期的方式，賣出近期合約，買入遠期合約，持續追蹤比特幣期貨合約的價格指數。比特幣期貨的價值則是參考CME的比特幣參考匯率，一項以Coinbase、Gemini、Kraken和Bitstamp等多個CEX內比特幣交易價格為基準的綜合平均加權指數。

主力數據復盤：火幣BTC主力在拉升前開多近3000萬美元:AICoin PRO版K線主力大單跟蹤顯示：剛剛，比特幣現貨價格拉升至最高11500美元。拉升前，火幣BTC當季合約大額委托單頻繁出現并成交。其中，一共成交20筆，價值近3000萬美元的大額委托買單。

AI-PD-持倉差值在大部分大額委托買單的成交過程中為較高綠柱，即持倉量增加明顯，可判斷為買入開多。[2020/8/27]

數年來，僅比特幣期貨ETF被批準上市交易，從一定程度上說明了SEC對其認可度更高。此外，SEC可能也試圖通過比特幣期貨ETF探索合適的監管框架，因此將其作為過渡方案。

比特幣期貨ETF的優勢體現在三個方面，1）降低操作壁壘，節省了投資者學習加密交易所用法、錢包存儲以及私鑰管理的成本和時間；2）避免了平臺風險與自持風險，許多投資者可能也想從比特幣的價格波動中賺取收益，但又不想直接持有比特幣現貨，此類情況下，期貨ETF或是個合適的選擇，其可幫助用戶規避黑客攻擊等安全隱患，同時也節省了托管、存儲方面的費用支出；3）為比特幣市場吸納了增量投資者及資金，有利于比特幣的長期發展。

萬卉復盤Yam事件：反饋周期將是未來線上治理的關鍵參數:8月13日消息，Primitive Ventures創始合伙人萬卉在微博復盤Yam事件，她提到反饋周期將是未來線上治理的關鍵參數，此外，項目方不應通過軟性賄賂影響博弈結構。萬卉還表示，在溝通過程中沒有把復雜的信息做到社區可以消化的轉述（這個確實很難，但是未來的社區治理要吸取經驗教訓），并且合約寫死的時間線過于緊湊，導致出事沒有足夠的協調時間，這個當年在312的時候MAKER拍賣也發生過，當時也是時間太緊張導致流拍。這個反饋周期是未來線上治理一個很關鍵的參數，不能太短，也不能太長。

在號召投票的時候，不應該通過“軟性賄賂”來影響博弈結果。譬如為了獲取足夠的票倉，來進行投票獎勵。這個會影響理性的判斷，特別是對于信息有限的社區成員，可能會帶來負外部性。[2020/8/13]

比特幣期貨ETF的短板主要在于期現價格偏離度及持倉成本較高。首先，期貨是能夠溢價或折價交易的金融工具，其中溢價是指ETF被迫低價賣出近期合約，高價買入遠期合約，反之亦然。故而，與比特幣現貨價格相比，比特幣期貨ETF的凈值可能出現較大程度偏離，假設比特幣的現貨價格上漲了1%，但期貨價格卻以2%折價交易，則比特幣期貨ETF的單位凈值反而會下跌。其次，由于期貨合約強制規定了到期日，無限展期或因期貨溢價造成調倉損耗，繼而壓縮潛在的利潤空間。此外，期貨合約過高的成本也可能致其無法充分追蹤現貨價格，進一步擴大期現價差。

主力成交數據復盤：1097萬張主力賣出確認5分鐘周期三角形破位:AICoin PRO版K線主力成交數據顯示：BitMEX XBT永續合約在5月21日00:00-16：00做5分鐘周期中做三角形震蕩。

16:10分，價格接近平臺下沿支撐線線并很快跌破。跌破后的20分鐘內，共計有6筆，共計1097萬張主力賣出；有3筆，共計440萬張主力買入，成交差-657.75萬張。較多的主力賣出跟進可以判斷該周期的三角形突破為真跌破。

隨后的16:40，比特幣再次下跌，最低一度跌至9250美元。[2020/5/21]

2比特幣期貨ETF捷報頻傳

2021年之前，比特幣的期貨ETF申請也如現貨ETF一般頻繁被拒，但SEC的態度在該年發生了轉變。自首支比特幣期貨ETF獲批后，其發行申請便踏上了一片坦途。短短1年內，市場上已經有5支比特幣期貨ETF被允許上市交易。

復盤：405萬張主力賣出后價格迅速回落:AICoin PRO版K線主力成交數據顯示：BitMEX XBT永續合約從4月23日23:00至今在小時周期中做上漲中繼平臺。

10:05分，價格接近平臺上沿壓力線，并突破。突破后，并無主力買入單子跟進，相反有2筆，共計405.97萬美元的主力賣出單子。因此可判斷為假突破，隨后價格迅速回調，最高點最低點相差近200美元。 當前，價格仍然比較接近上沿線，請密切留意主力成交情況。[2020/4/29]

從競爭格局來看，雖然ProShares的管理費率最高，但其發行的兩支比特幣期貨ETF占據了超過95%的市場份額，或是由于先發優勢與產品多樣性。監管層的寬容度在2022年進一步提升，于本年度6月通過了第一支空頭比特幣期貨ETF的申請，不僅推動了比特幣期貨ETF交易體系的完善，而且豐富了投資者的交易選擇。該年9月，SEC又準允了首支基于1934年法案的比特幣期貨ETF發行，而以往的申請均是基于1940年法案獲批。

3比特幣期貨ETF的制勝關鍵

通過回顧SEC往年的批復意見，我們解析了比特幣期貨ETF獲批的三大關鍵因素。

首先，比特幣期貨ETF的監管力度較強。在SEC反饋Teucrium的申請時，將市場定義為CME，基礎資產定義為CME比特幣期貨。CME受到CFTC監管，合規性更高，因此追蹤CME比特幣期貨價格的ETF也能夠納入監管框架內，不僅降低了市場操縱的風險，還提升了透明度。不久前，泰國最大的加密交易所Bitkub就被爆出高管參與內交易與洗盤，通過偽造虛假交易量來操縱市場。此外，比特幣期貨合約不需要第三方托管，也避開了托管安全及私鑰管理的難題。

其次，比特幣期貨ETF基礎資產的二級市場成熟度更高。CME是美國乃至全世界最大的衍生品交易所，經過上百年的發展，場內擁有充足的流動性。參照傳統金融的經驗，商品領域的定價長期由期貨主導，期貨是流動性的源泉。與新興的CEX相比，CME建立了完整的盤前、盤后、大宗、做市和清算、結算等交易體系。因此，從理論上而言，CME的定價效率也更高。根據Bitwise的論文，CME的比特幣期貨市場領先于現貨市場，是全球比特幣市場價格發現的主要來源，其價格變化同樣也領先于Coinbase、Kraken與其它離岸交易所。

最后，比特幣期貨ETF采用了不同的判定法案。比特幣現貨ETF均是由《1934年證券交易法》裁決，根據該法案第6(b)(1)條規定，交易所需要提交19b-4表格詳細說明ETF的基礎市場如何防止欺詐和抵抗價格操作，以保護投資者利益。通常，比特幣期貨ETF受到《1940年投資公司法》約束，其對基金發行方的治理結構、信息披露、流動性與估值、杠桿等均做出了嚴格要求。然而，此舉有違ETF的設計初衷及運行機制，故比特幣期貨ETF上市交易可引用豁免條例，無須提交證明。

總體而言，比特幣期貨ETF已經摸索出了成熟的申請路徑，Teucrium案例具有一定的里程碑意義，創造了SEC基于1934年法案首次通過比特幣ETF的歷史，對未來的比特幣現貨ETF申請具有極高的參考價值，也為其順利上市埋下了伏筆。

希望這篇文章對大家有一定的幫助。

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