Delphi Digital：反對veToken的常見論點和改進veToken的可行方法_VEX

原文作者：JeremyOng；DuncanReucassel

主要觀點：

veToken經濟學鼓勵流動性提供者成為DEX協議的長期利益相關者。這是通過給予鎖定基本代幣的人更多的激勵和治理權來實現的。

Curve和Convex創造了強大的飛輪，使代幣價格和TVL在2021年下半年飆升。這炒作了veToken模式，也帶來了支持者和批評者。本文希望對這些批評進行詳細研究。

我們利用對Curve/Convex關系的知識進行了廣泛的研究，開發了另一種veToken模型方法。這個替代方案是通過一個名為“GOV”的程序來對一個假設的代幣進行說明，該假設的代幣將在本文中討論。

我們提案的目的是減少中心化，同時仍然最大化veToken的核心屬性：獎勵時間最長和最專注的參與者，并且不消除那些無法承受傳統veToken經濟中流動性風險的貢獻者。

貨幣和代幣化的興起，打開了協議經濟學的設計空間，讓項目能夠激發特定的行為。但是，很多DeFi協議對所有代幣持有者的獎勵是平等的，這與他們為項目增加的價值無關。更多的時候，這只需要很少的鎖定，以換取治理權和協議收益。我們認為，最好的設計是稀釋就業資本和投機者，同時獎勵長期導向的參與者。

我們認為鼓勵這種行為的一種模式是通過Curve引入的投票托管的實施。該模式允許CRV持有者將其代幣鎖定在投票托管CRV中，最長期限為4年。用戶鎖定其CRV的時間越長，他們收到的veCRV就越多。作為承擔流動性風險和消除CRV供應交換的一種方式，veCRV持有者有權獲得3項主要好處：

按產生的Curve費用按比例分攤。

流動性供應頭寸CRV獎勵提高。

治理和衡量加權投票權。重要的是，衡量權重決定了未來版本的Curve分布。

上述一系列激勵措施產生了積極作用。越是面向長期的用戶，越會獲得更多的獎勵。這個飛輪是veToken模型最重要的驅動力之一，我們將在下一節詳細討論。

Curve我們的長期價值主張是以最深入的方式成為交易的穩定資產、和最具流動性的場所。目標不一定是成為日常兌換DEX的主要來源，而是授權穩定幣項目建立大量流動資金儲備。這意味著他們在供應方面的主要用戶是流動性提供者。

由于不可持續的代幣發行和就業資本的擴散，許多失敗的收入farming計劃被摧毀。以下是veToken經濟學旨在避免的一個例子：

最初的流動性挖礦計劃啟動，然后雇傭資本存入大量資金，其唯一目的是挖礦，然后出售獎勵。

Delphi Labs將轉向研究和開發Cosmos生態系統:9月9日消息，昨日，Delphi Digital發布長文《Finding a home for labs》，表示Delphi Labs是Delphi的協議研發部門，擁有約50人的團隊，此前，該團隊專注于研究和開發Terra上的協議。在Terra崩潰之后，Delphi Labs面臨著一個重大決定，即我們的建設者工作的重點在哪里。經過對眾多協議的研究對比，其決定將研發工作集中在Cosmos生態系統上，DelphiLabs表示，“我們相信這個空間將越來越多地分裂成一個由通用智能合約鏈和通過信任最小化橋連接的專用應用鏈組成的網狀網絡。

在這樣的世界中，將會出現多個DeFi中心，每個中心都有自己的生態系統和社區。部署在多個平臺上且架構設計良好的DeFi dApp將受益于流動性和其他網絡效應，我們認為Cosmos最適合從越來越多的應用鏈中受益，并支持最先進的跨鏈架構。”[2022/9/9 13:18:37]

起初，會有反射性上升。隨著TVL和圍繞項目“炒作”的增加，Token價格也會隨之上漲。這可以進一步提高存款的收益率，因為收益率是以原生代幣支付的，然后循環往復。

最終，達到拐點，代幣激勵開始減少，同時，雇傭資本繼續出售他們挖出的代幣。隨著代幣發行量的下降，這種拋售導致流動性提供者的收益率下降。

最后，反射性下行周期開始生效，因為流動性退出DEX使其從根本上一文不值。較低的流動性意味著DEX無法支持如此多的交易量，這將導致成本降低。這導致了基本面的進一步貶值和原生代幣價格的下跌，進一步降低了LP的收益率。

veToken模型通過使流動性提供者與協議的長期利益保持一致來避免這種情況。

為了讓CurveLiquidity的提供者獲得2.5倍的獎勵，他們必須持有一定數量的、對應其流動性的veCRV。不賣代幣激勵了LPWe：

購買...在公開市場CRV并鎖定。

鎖定他們獲得的全部或部分CRV流動性激勵。

它還鼓勵平臺上的Curve流動性提供者成為長期利益相關者和Curve成功的支持者——而不是采用挖礦和銷售策略。

此外，這不僅激發了LPWe2.5倍的增長獎勵來鎖定，也鼓勵他們盡可能多地積累veCRV。這是因為veCRV設置了權重，允許持有者將代幣的釋放引導到他們有資金的池子中。

我們已經看到CRV的積累不僅在大型LP之間進行，而且在協議級別的Convex進行。協議是利用Convex持有大量veCRV，積累CVX，來刺激他們的資金池，保證長期流動性。

對沖基金Citadel創始人：ETH將超過BTC:金色財經報道，對沖基金Citadel的創始人表示，比特幣很快就會成為過去。按市值計算的世界第一數字貨幣最終將被其主要競爭對手以太坊超越，而以太坊又將被新一代數字貨幣超越。他認為這將是一個惡性循環，其中許多加密資產可能無法生存并被未來的硬幣所取代。（livebitcoinnews）[2021/11/20 7:00:51]

通過CRV一個細長的分配計劃和veToken經濟學的結合，已經能夠激勵一群非常粘稠的流動性提供者和代幣持有者。這可以通過stkAAVE、xSUSHI和veCRV/Holdings之間的鎖定時間來說明。

除了經濟學，veCRV還為鎖定提供了時間加權的治理權，這也很好地調整了激勵機制。這部分將在后面詳細介紹。

市場反應：流動性的本質是抵押品和衍生品Convex

鑒于veCRV其巨大的效用及其缺乏流動性的明顯劣勢，市場已經通過了ConvexRespond。Convex提供了一種不可贖回、流動性強的veCRV抵押衍生品，被稱為“cvxCRV”。如果持有者希望保持流動性，那么他們拿普通的CRV是沒有辦法的，因為所有的治理權和費用都屬于veCRV。Convex利用這一點，讓用戶可以將自己的CRV一直鎖定在Convex里面，以換取cvxCRV.cvxCRV是一種流動性強、收益高的代幣，其收益來源于基礎veCRV成本、Convex成本和CVXRelease平臺的成本。

作為提供高收益流動性代幣的交換，ConvexBaseveCRV所有提供的動力,治理和衡量權重用于平臺和CVX持有人。

Convex我們的基本產品允許CurveLPs將其在平臺的LP代幣，存款人可以獲得更高的收益，作為回報，Convex收集CRV的采礦成本百分比，然后支付給cvxCRV持有人。此外，采用Convex挖出的CRV之外的5%與cvxCRV以CVXPledgor的形式。這就形成了下圖中的飛輪。

Convex也讓CVX持有者獲得底層veCRV治理和衡量權重。CVX持有者可以對治理進行投票，并接受第三方系統提供的激勵，引導他們投票到特定的權重釋放。如果你想了解更多關于Curve/Convex之間的關系，請看我們之前寫的文章。

縱觀2021年，ConvexYesCurveTVL和代幣價格的整體指標發揮了不可否認的積極作用。但Convex衍生品的流動性對CRV非常重要，造成了巨大的供應沖擊，因為用戶急于將自己的代幣交給Convex平臺，而Convex平臺將其永久鎖定。

BitMEX聯創Ben Delo向法院繳納2000萬美元保釋金后獲釋:據CoinDesk 3月16日消息，美國紐約法庭公開記錄顯示，加密貨幣衍生品交易所BitMEX聯合創始人Ben Delo已向法庭繳納2000萬美元保釋金后，于當地時間周一獲釋。法庭還將于5月召開一次會議。根據保釋條款，Ben Delo將被允許返回英國。此前3月4日消息，紐約南區助理檢察官Jessica Greenwood表示，一直在與BitMEX前首席執行官Arthur Hayes以及聯合創始人Ben Delo和Gregory Dwyer聯系，就其向美國執法人員自首進行談判。并稱，Hayes可能會在4月6日向美國當局投降。上述三人于2020年10月被美國司法部指控違反《銀行保密法》和共謀違反該法。[2021/3/16 18:47:43]

它將使用三種代幣結構，并結合Curve和類似Sushiswap的治理特點：

GOV代表基本的治理代幣，不被質押，類似于CRV。它不提供投票權，沒有智能合約系統費用。

xGOV通過質押GOV獲得可轉讓的治理代幣，類似于xSUSHI.xGOV提供移動GOV風險，并有權獲得一定比例的智能合約系統費用和治理權力。

vxGOV是指通過鎖定GOV獲得的不可轉讓的治理代幣，類似于veCRV.vxGOV有權獲得更大比例的智能合約系統成本和治理權。

它將避免需要代理投票系統由管理“白名單”。

它將允許長期質押頭寸提前終止并受到懲罰。。

它將在協議內提供一種投票激勵機制。

我們將討論這三個代幣GOV模型，通過我們對Curve/ConvexCriticism的理解來展示它是如何工作的，包括Monetsupply和HasuYesMakerDAO對治理形式的評論。

投資者基礎減少

關于反對veTokens，我的一個論點是，長期鎖定使得指數基金和信托產品等實體難以將這些代幣納入其產品中，這降低了協議“治理基礎”的潛力。雖然可以說這可能會減少一些實體的參與，但我們認為這是一個質量大于數量的情況。信托和指數產品的主要用途是投機。在治理方面，這些實體將成為沒有增長價值的冷漠利益相關者。

在我們看來，對于一個社區來說，擁有少數高度活躍的利益相關者比擁有大量被動和不感興趣的利益相關者要好。veToken經濟學的全部含義是將治理的力量從短期思考者釋放到長期導向參與者。

另一種說法是，“在所有權過渡期間，當大持有者停止重新鎖定代幣準備出售時，治理的安全性將大大降低”。然而，這一論點是基于沒有其他治理參與者將填補空白的假設。此外，“治理收購”的框架似乎并不準確。那些進行“接管”的人，因為鎖定了veCRV的持有，是游戲中最大的利益相關者，因此自然會激勵他們對協議做出積極的改變。

渣打銀行加入區塊鏈平臺TradeLens:3月11日消息，渣打銀行(Standard Chartered Bank)已加入由馬士基(Maersk)和IBM開發支持的區塊鏈平臺TradeLens，成為首家使用該平臺的金融機構。（Splash）[2020/3/11]

我們的立場是，通過將治理權引導給在平臺上投資最多的各方，其激勵效果遠遠超過將投機實體排除在治理之外的弊端。此外，將治理權從想要停止遷移代幣的大型利益相關者手中轉移到填補空白的新利益相關者手中是一個健康的舉措。

此外，我們認為GOV模型通過在協議內提供流動性來保證等價，xGOV大大緩解了這個問題。

vxGOV旨在對流動性提供者和長期導向的投資者最具吸引力，這是有道理的，因為vxGOV的持有者是生態系統中最重要的利益相關者。

另一方面，這并不意味著其他參與者不能帶來價值，應該被排除在參與之外。而這正是xGOV的作用。

xGOV是質押的GOV頭寸，具有流動性。它可以分到智能合約系統產生的成本，同時獲得治理能力。這允許潛在的增值利益相關者繼續參與并為相關生態系統做出貢獻，長期和最專注的參與者持有vxGOV保留大部分權力和費用。兩者之間的確切成本分配以及由此產生的年利率將取決于許多因素。但是vxGOV會比xGOV享受更多的好處。

我們認為，xGOV風格的代幣有助于彌合差距，并且吸引一群對項目有利的人，無需長期承諾veCRV未平倉頭寸造成的流動性不足風險。

“軟鉤”的脆弱。

有可能產生一個占主導地位的“代理選民”，持有很大比例的治理權，特別是如果有白名單的話。

之前研究過Curve/Convex之間的關系，圍繞Convex的可持續性，我們主要關注的是與基本治理代幣掛鉤的流動性抵押衍生品的脆弱性。

cvxCRV/CRV之間“掛鉤”，瞄準Curve穩定幣兌換池的流動性通過挖礦激勵來維持。這個池子促進了兩種資產在嚴格區間內的低滑點交易。如果你想了解這些池子和傳統的X*Y=KAMMs有什么區別，我們推薦閱讀Curve這個穩定幣池子紙。為了說明這一點，讓我們深入研究一些數據。

在撰寫本報告時，Curve我們的資金池包括1743萬輛CRV和4113萬輛cvxCRV。盡管存在這種不平衡，cvxCRV留在100萬CRV的交易中CRV只有2%的折扣。

值得注意的是，在流通的18.8億cvxCRV中，只有大約41億在這個穩定幣兌換池中，并且其中大部分被質押用于協議獎勵。

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如果沒有辦法讓大家用cvxCRV贖回基礎CRV，我們相信這個軟鏈接會隨著時間的推移而不斷惡化。這將抑制新的CRV鎖定，因為用戶使用CurvePool購買cvxCRV比在Convex平臺上1:1轉換更便宜。

雖然這是一個結構性問題，但是讓我們看看Convex可以做些什么來幫助加強鉤子。

目前，Convex對所有CRV挖礦獎勵，有10%返還cvxCRV出質人手中。這個比例最高可以提高到15%。這將增加CVX這些挖礦獎勵所產生的收入。

ConvexDAOProtocols可以使用veCRV的部分持股，留在cvxCRV/CRV池尚是對可持續投票權重的衡量，以激勵LP。

流入協議國庫的費用目前設置為0%。這可以提高到硬編碼2%的限制，并且用來購買cvxCRV，Helphook。

雖然鉤子是關鍵，但我們認為我們在審查cvxCRV時必須考慮它的賺錢能力。即使掛鉤可能會破，但如果cvxCRV能夠繼續提供有吸引力的收益，那么它仍然具有價值。

3、治理中心化

關于治理的中心化，我們同意讓一個協議控制50%以上的治理權是不健康的。但是，我們認為它是Curve/Convex在特殊情況下，而不是整個veToken的經濟形勢。而Convex剛推出時的新穎性及其對Curve白名單的影響，Convex可以占據50%以上的veCRV。沒有先發優勢和通過白名單阻斷競爭的能力，Convex從一開始就會有激烈的競爭。一段時間后，我們敦促那些打算采用veToken經濟學的協議在沒有白名單的情況下啟動。這將促進幾個類似的Convex協議之間的競爭，并最大限度地去中心化。

除了通過擁有veCRV來集中投票權外，目前的Convex架構還嚴重依賴管理員的多重身份來將vlCVX投票轉化為CurveDAO提案并衡量權重。這構成了中心化的另一個重要問題，因為3/5多重簽名能夠有效控制超過50%的veCRV投票權。

總而言之，我們想強調一些可以降低與治理中心化相關的風險的建議，因為它與Curve/Convex有關。

部分投票：

在部分投票之前，如果有51%的vlCVX投票贊成某個提案，那該Convex的所有被控制的veCRV將在CurveDAOChina投贊成票。在這種情況下，實施部分投票后，只有51%受協議控制的veCRV會投贊成票，其他49%會投反對票。

激勵調整：

Convex的成功很大程度上取決于Curve。是CVX進行估值的一種方法是計算CVX從它對CRV的影響釋放產生的所有未來賄賂的現值。鑒于Convex是Curve的依賴性和CRV代幣價格，Convex的利益相關者似乎不太可能對Curve采取惡意行動。

到目前為止，Curve和Convex之間的關系主要是共生的。這可以擴展到參與“Curve之戰”的其他協議，如Frax、Terra、Redacted、Olympus等正在積極積累更多的CVX協議.veToken模型及其對未來CRV的影響發布的能力已經結合頂全空間級協議，共同積累CRV/CVX，進一步調整激勵機制。

最小信任的代理投票：

說起來容易做起來難，但是構建未來版本的Convex或等效版本，團隊應該考慮以最小化信任的方式構建系統。例如：veCRV最好通過智能合約vlCVX等價物將底層治理權轉移到...無需信任。

4、賄賂和短期激勵

賄賂作為一種管理變現的方式，一直在DeFi領域掀起波瀾——更準確地說，是為了引導未來的代幣發行。參考MakerDAO論壇的一個片段。“只要賄賂所得高于CRV鎖定的百分比，veCRV持有者仍然可以通過稀釋解鎖持有者獲得收益。”

我們對這個論點的反駁之一是，當涉及到接受賄賂以換取權重票時，無論你是否接受賄賂，都會發生Token稀釋。在我們看來，這里“賄賂”這個詞的命名有些蹩腳。

笑話就是笑話，人們似乎對賄賂有下意識的負面反應，而我們認為不應該如此。在現實世界中，賄賂被稱為“游說”，是一個價值數十億美元的行業。至少在Web3中，看起來“大廳”往往是透明的，因為大部分都發生在鏈上。此外，重要的是要注意，無論有沒有veToken經濟，這些“鼓勵投票的方式”都會出現。我們已經是BribeProtocol和Aave，我在.我們預計這一趨勢將繼續下去。

5、veTokenEconomics提高了防御治理攻擊的成本

要通過治理veToken系統進行攻擊，攻擊者必須購買并鎖定其投票權。這大大增加了攻擊的成本，因為購買的代幣無法回收和出售。這就是veToken經濟激勵背后的基礎。

不過，veToken經濟學評論家認為這是一把雙刃劍，因為這也增加了防御攻擊的成本。例如，如果攻擊者決定購買并鎖定足夠多的vxGOV以獲得51%的投票權，那么防御者將不得不重新鎖定vxGOV或購買更多的GOV以增加其投票權，以對抗惡意提案。

我們發現這個論點相當薄弱，因為它是雙向的。考慮到攻擊，采用veToken的經濟協議需要購買和鎖定才能最大化影響，我們認為這是一個凈積極因素。

為鎖倉提供重要的治理權限，可以防止攻擊者借用協議的治理代幣和惡意投票。在這種情況下，攻擊者只能受到借款利息的影響，而不受錯誤決策的長期不利影響。這是一個古老的例子，一個攻擊者試圖影響......用閃電貸款MakerDAO的治理。雖然這是閃電貸促成的極端案例，但這仍然允許攻擊者借用代幣并投票支持惡意提案，而不會帶來重大的價格風險。

我們認為veToken經濟學是對此類攻擊的最佳防御之一——即使治理側重于Convex或類型的協議，由于vlCVX的持有者被鎖定16周，他們將承擔損害Curve的后果。

1、沒有白名單

Convex在Curve我有>50%缺乏治理能力的主要原因之一是缺乏競爭。而Convex我們的設計是同類中的第一個，它有機會積累很多......在任何競爭對手發現veCRV之前。此時，其他競爭對手已經來不及了，因為Convex可以使用veCRV來控制Curve白名單，基本可以阻止進一步的競爭。

現在市場已經實現了Convex的格局。因此，新項目應在相當長的提前期內公布veToken模式過渡。這讓許多市場參與者為它的推出做準備。由于從一開始就是競爭的結果，我們相信這會鼓勵兩件事：

讓治理分配比例曲線更公平，因為很多項目都有機會積累基礎GOVTokens，.這使得單個實體累積>50%治理的可能性非常小。

此外，可以鼓勵每個項目關注流動性質押代幣的聯動，能夠最好地保持聯系的項目將在未來的GOV中繼續積累。雖然Convex的cvxCRV到目前為止，它的鉤子保持得相當不錯，但我們堅信，競爭越大越好。

NFT。雖然這讓你放棄GOVToken而去一個類似的Convex協議的吸引力大打折扣，但是這些NFT倉位的定價會很難。我們也可以假設，賣家會愿意在二級市場上打折這些倉位，這可能會降低鎖定GOV代幣的吸引力。

如果vxGOV頭寸可以隨時購買，那么對于潛在的GOV買家來說，“如果我可以直接以折扣價購買NFT，為什么要鎖定GOV？”這將是一個公平的問題。考慮到這一點，我們認為另一個更好的選擇是引入憤怒退出vxGOV定位的能力，并對退出者施加重罰。該項目可以實現各種策略，這里有一些假設給我們vxGOV實現憤怒退出的潛在想法：

如果您盡可能多地鎖定vxGOV并想退出，您將獲得50%的GOV代幣，另外50%將分配回社區。憤怒退出的懲罰會隨著你的鎖定時間減少而減少。憤怒的退出者的好處可以通過幾種不同的方式來分配。

鉆石手：收集的GOV被最大程度的重新鎖定，并根據每個賬戶控制vxGOV按比例分配。這樣做的好處是激勵“鉆石手”和對協議的長期承諾，因為這些獎勵將有利于在協議中投入最多的利益相關者。

財政部：這個計劃需要一些積極的財務管理。例如，這些資金可以用來購買其他Convex或RedactedCartelA類似的股份，或者建立一個不太相關的資產池。

該協議具有流動性：作為#2的擴展，在TreasuryGOV中可以定期部署到GOV代幣的流動性池中。這將有助于為GOV建立強大的流動性基礎，并且是“協議具有”的流動性，從長遠來看，將增加GOV的可持續性。

我們認為，諸如懲罰比例和GOV分配等參數最初將是動態的，取決于協議的優先級。但是，我們認為，懲罰的效果應該始終是顯著的，以確保治理權屬于協議中最既得利益方。

關于DAO來吧，聯系單個veCRV鯨魚比聯系1000更小的持有人更有意義。這對鯨魚有好處，而不是小用戶——因此，不是很好。

由于這些接觸通常不會發生在鏈上，因此會存在一定的交易對手風險。如果DAO提前行賄，veCRV鯨魚可能不會信守承諾，投票支持約定的標準。另一方面，如果veCRVWhales在收到付款之前投票，DAO可能無法兌現其承諾，支付報酬。

鏈下賄賂發生在幕后，價格不透明，導致定價市場低效。在鏈上擁有市場可以為所有參與者促進更健康的市場。

隨著更高的原生vxGOV收益率，我們認為流動性衍生品將變得沒有吸引力。這鼓勵了單獨的質押，增加了分散性，并為流動性衍生品創造了更多的競爭。

總結

我們的結果表明，由veToken經濟學創建的Curve仍然是迄今為止最好的激勵調整機制之一。希望我們的分析和建議能夠對veToken模式項目的實施起到啟迪作用。我們這里的核心目標是減少中心化，同時仍然最大化veToken的核心屬性：獎勵時間最長、最專注的參與者，同時，它不排除我們不能承擔傳統veToken的貢獻者經濟學帶來的非流動性風險。

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