全景式解讀Defi基石項目Curve_CUR

近一周以來，Curve的鎖倉量再次超過AAVE成為Defi世界中鎖倉量最高的項目，截至9月27號，鎖倉量超過137億美元。此外Curve也已經將業務拓展至5個智能合約平臺上，并且能占據所在公鏈大概10%至20%的鎖倉量，這也讓Curve成為了Defi世界名副其實的基石項目。

Curve在不同公鏈鎖倉量數據

（來源：https://defillama.com/home）

本文希望從項目機制以及運營情況這兩個方面重新介紹一下Curve，并以此來分析Curve V2更新以來的發展狀況。（下文中提到的穩定資產交易指的是預期價格相等的資產的交易，而非穩定資產交易指的是預期價格不相等的資產交易。）

Curve創始人MichaelEgorov于2019年11月發布了Curve V1的白皮書，首次推出了聚焦于穩定幣交易的自動做市數學模型-StableSwapinvariant function。在介紹這個模型之前，首先回顧一下兩個基礎的自動做市方式：恒定和方程以及恒定乘積方程。（xi為各資產在資金池中的數量）

使用恒定和方程時，價格不會隨著交易而改變，會一直保持穩定，但是一旦價格偏離太大，資金池流動性會被抽空。因此恒定和公式只適合預期價格永遠不變的資產組，并且做市的策略就是將所有資金為一個固定價格提供流動性。

恒定乘積方程就是類似UniswapV2的AMM模型，只是將二維方程推向多維度，該模型做市策略就是將流動分散在所有價格上。如果將該自動做市模型運用于穩定資產交易，那么因為每種資產數量相等都為D/n，所以恒定乘積為D/n的n次方。

XRP持有者律師：XRP預計價格將突破1美元的阻力位:金色財經報道，XRP持有者的律師John Deaton他的官方推特賬號上回應了一位推特用戶的推文，該用戶試圖痛斥一些投資者的大部分所謂抱怨，這些投資者對大多數數字貨幣年初至今價格上漲緩慢持批評態度。用戶Moon Lambo認為，XRP今年迄今已增長高達85%，這意味著總體上呈積極走勢。Deaton評論說，一些用戶的失望完全源于他們的期望。他指出，雖然他預計XRP在裁決后不會創下新的歷史高點，但他表示他預計價格將突破1美元的阻力位。[2023/8/6 16:21:09]

Curve 為穩定資產交易設計了StableSwap invariant function，介于之前介紹兩條線之間。當系數χ趨近于正無窮時，StableSwap invariant function趨近于和恒定公式；當系數χ趨近于0時，StableSwap invariant function趨近于乘積恒定公式。因此將χ設為一個動態系數：

當價格遠離價格平衡點（預期價格點）時，χ趨向于0，StableSwapinvariant function也就近似于恒定乘積方程；當價格靠近價格平衡點時，χ趨向于系數A，StableSwap invariant function也就近似于恒定和方程。因此相比普通的乘積恒定公式，Curve 的StableSwap模型在“價格均衡點”附近區域有超低滑點和聚集流動性的優勢（如下圖所示）。值得注意的是，該模型有一個重要假設：各資產的價格應該穩定在一個水平。

三種自動做市模型比較（二維）

（來源：https://curve.fi/files/stableswap-paper.pdf）

Genesis修改重組計劃，DCG和3AC債權人不會獲得全部索賠金額:金色財經報道，根據周二的一份法庭文件，Genesis已經提交了一份最新的清盤計劃，與此同時，關于其母公司DCG所欠資金的調解談判仍在繼續。

該計劃表明，DCG和破產的3AC的索賠存在爭議且“受損”，這表明債權人不會得到他們索賠的全部價值。該計劃稱，DCG的債權人將受到與其他無擔保債權人相同的待遇，但不會從母公司仍然拖欠的貸款所產生的任何收益中獲益。今年1月，DCG表示，它欠Genesis Capital 5.26億美元，將于2023年5月到期，另外還有11億美元的期票將于2032年6月到期。

文件說，與FTX及Alameda Research有關的索賠不應允許從任何欺詐性轉讓的回扣中受益。FTX聲稱Genesis欠其39億美元，而Genesis否認了這一點。在周二提交的一份平行文件中，FTX認為其對Genesis的索賠應作為其在特拉華州的法庭程序的一部分進行裁決。[2023/6/14 21:34:46]

Curve在今年六月份的時候完成了V2升級，旨在通過對V1的自動做市模型StableSwap進行改進使其適應非穩定資產的交易如：USDT，wBTC和ETH。主要更新內容包括：（1）V1版本的流動性過于集中，不適用于非穩定交易對，對該模型進行改進，調整流動性集中度。（2）使用內部預言機的Repegging機制。

因為要利用V1的模型交易非穩定的資產，而V1有一個重要假設：各資產價格相同，所以在V2模型中將各資產的balance作為模型中的xi，在價格相對穩定時，各資產balance是相等的。而池中代幣數量通過價格向量P與balance掛鉤：

當P0設為1時，向量P即代表所有資產對于第0個資產的價格。在此基礎上，Curve推出了V2自動做市模型Crypto invariant function:

數據：frxETH已發行總量超20萬枚，過去30天增幅逾37%:5月18日消息，通過 Frax Finance 旗下流動性質押產品質押的以太坊已超 20 萬枚，當前共發行約 202366 枚 frxETH，價值約 3.7 億美元。此外據 DefiLlama 數據顯示，frxETH 目前質押數量僅次于 Lido、Coinbase 和 Rocket Pool，且過去 30 天增長幅度達 37.75%，僅次于 Rocket Pool 的 40.14%。[2023/5/18 15:10:54]

和V1模型不同之處在于系數K：

Crypto invariant function 就脫胎自StableSwap invariant function，其中A*K0就是StableSwap invariant function中的系數χ。如下圖所示，當價格趨近平衡狀態時，K0趨向于1，Cryptoinvariant function也就趨近于Stable Swap invariant function，因此在價格平衡點，流動性較為聚集。當價格遠離平衡狀態時，K0趨向于很小的正數（即γ），Cryptoinvariant function也就會趨近于新構造的恒定乘積公式（下圖中更靠近原點的虛線），防止價格波動大導致流動性快速枯竭。

Crypto invariant function決定的是balance的變化量，要想得到具體交易個數就要除以向量P，P初始設為平衡點時的價格，可是當交易不斷變化，向量P需要不斷更新。因此V2推出價格Repegging機制，主要包括以下三部分：

1）內部預言機，使用內部指數移動平均 (EMA) 價格預言機，來獲得一個最新的價格水平P*（t表示上一次價格更新至今的時間，T1/2為計算EMA的時間間隔的一半）：

Aptos：AIP-17已獲通過，Gas效率將顯著提高:4月12日消息，據Layer 1網絡Aptos在社交媒體宣布，其社區已投票通過了AIP-17提案，Gas效率將顯著提高，Gas費用也將變得更低，執行Gas使用量會提高100倍，90%的交易至少提升90倍。Aptos還通過智能向量和智能表引入了gas-efficient數據結構以改進Gas存儲足跡，同時降低了總體執行成本，當存儲和執行Gas耦合時，解耦后可以安全地更改執行費用而不會影響存儲，進一步降低Gas費用。此外，數據顯示近期約有450萬枚Aptos原生代幣APT即將解鎖。[2023/4/12 13:59:59]

2）閾值控制機制，使用一個度量constant product的變量Xcp：

當Xcp突破一個閾值，就會更新向量P。

3）價格向量P更新，使用以下公式更新價格：

更新價格之后可以重新計算D來決定一條新的價格曲線，同時根據Crypto invariant function的特性，流動性將被聚集到新的價格周圍。

流動性提供者可以在V1資金池中存入單一資產或者多種資產，取出時也一樣。以下圖為例，如果你在池中存入 1000 DAI，你將獲得 46.1 DAI、314.5 USDC、490.2 USDT 和 149.2 TUSD。因此流動性提供者擁有對這四種資產的風險敞口，并且各敞口大小隨池中資產比例決定。為引導穩定資產資金池回歸到平衡狀態，當存入池中占比較少的資產（價格較貴）時流動性提供者會得到存款獎勵，當取出池中占比最多的資產（價格較低）時流動性提供者也會得到取款獎勵。

Ripple CEO指責美國SEC對該國加密公司的監管太雙標:6月24日消息，Ripple Labs首席執行官布Brad Garlinghouse指責美國證券交易委員會（SEC）對該國的加密公司實施的監管不一致。Garlinghouse周四在多倫多舉行的Collision會議上提到了Ripple目前與SEC的法律斗爭，稱SEC指控該公司高管通過出售瑞波幣進行“未注冊的、正在進行的數字資產證券發行”，但SEC在2021年4月批準了Coinbase的公開發行，盡管當時Coinbase上線了XRP。

Garlinghouse稱：“SEC沒有努力定義一套新的明確的監管規則，相反，他們決定通過執法來監管，這是低效的，我認為這實際上扼殺了美國的創新。 ”（Cointelegraph）[2022/6/24 1:29:17]

穩定幣資金池

（來源：https://resources.curve.fi/base-features/understanding-curve）

流動性提供者也可以獲得資金池產生的一半的交易費用，如果將LP代幣繼續質押進Gauge還可以獲得相應CRV獎勵。在V1資金池的交易費用是0.04%，這也被認為是以太坊上穩定幣交易性價比最高的方式。

V2的提供流動性機制和V1是一樣的，存入和取出時可以選擇一種資產或者多種資產。而V2資金池收取的交易費用從 0.04% 到 0.4% 不等。費用水平會根據當前價格與內部預言機價格的接近程度而有所不同，并且該費用比率會在每筆交易發生后更新。

Curve擁有一套設計精巧的代幣經濟。Curve的治理代幣是CRV，發行總量約為30.3億枚，其中：62%分發給流動性提供者；30%分發給股東并在2-4年內線性解鎖；3%分發給雇員并在在 2 年內線性解鎖；5%作為社區儲備。釋放計劃如下圖所示，到2026年五月預計釋放22億枚，超過總發行量三分之二。

CRV代幣發放計劃

（來源：https://resources.curve.fi/base-features/understanding-crv）

單純持有CRV代幣并沒有收益，但CRV持有者可以通過將CRV鎖倉到Curve協議獲取veCRV來享受代幣的治理功能和協議獎勵。獲得veCRV數量與質押時間的關系如下圖所示：

veCRV獲得方式

質押CRV獲得veCRV后，veCRV持有者可以在提供流動性時獲得最高至2.5倍的CRV獎勵，并且協議產生的交易費用的50%也會發放給veCRV持有者。此外veCRV持有者還享有投票的權利，可以對不同的CurveDAO提案和資金池參數進行投票，其中最重要的是可以通過Gauge投票機制來分配CRV流動性獎勵。Curve協議根據各資金池獲得的veCRV投票量來決定Gauge 比重，即各自資金池獲得CRV流動性獎勵比重。Gauge比重每周重新計算一次，用戶每10天可以改變一次投票。該機制也吸引到了眾多穩定資產運營商來質押CRV來獲得投票權，為自己資產的資金池吸引更多流動性獎勵，這也是CRV質押率比較高的原因。

CRV釋放規模和鎖定規模

目前CRV發行量約為7億6千萬枚，而所在Curve協議中鎖住的CRV約有3億枚，占約40%，并且平均鎖倉時間為3.65年，這表明多數CRV質押者選擇質押4年來獲得最多的veCRV。

2021年5月Uniswap推出v3版本，希望能夠提供更窄的滑點以及更高的資金使用效率。在UniswapV3上，用戶能夠選擇給特定價格范圍提供流動性。流動性提供者因此可以選擇為穩定幣對平衡價格附近的價格區間提供流動性，因此使用Uniswap V3交易穩定幣時產生的滑點將縮小。

而一個月之后，Curve緊隨Uniswap完成自己的V2更新。雖然沒有像UniswapV3更新時那般引起轟動，但這也是Curve拓展自己業務版圖的重要一步。完成V2升級后，Curve也開始支持非穩定資產的交易。這兩家專注于不同領域的DEX巨頭，似乎同時開始向對方的業務領域發起進攻。三個多月過去了，本文將從穩定資產交易，非穩定資產交易以及代幣估值水平這三個方面來與Uniswap進行對比，來發現Curve目前的運營情況。

穩定資產交易還是Curve目前最核心的業務，目前在以太坊42個資金池中，40個都是交易穩定對價資產的資金池。其中26個資金池是與美元價格掛鉤，7個資金池是與BTC價格掛鉤，4個資金池與ETH價格掛鉤。穩定資產資金池承載的24小時交易量超過項目24小時總交易量的80%，鎖倉量更是超過了項目總鎖倉量的90%。

選取Curve中最大的穩定資金池3Pool與Uniswap V3對應的穩定幣資金池進行對比，從交易量來看， Uniswap V3已經和Curve處于同一個水平之上。考慮到Curve擁有更大的鎖倉量，和Uniswap V3相比，Curve的資金使用率相對較低。從另一方面來說，Curve實現了其低交易費用低滑點的承諾，并且巨大的鎖倉量也給Curve帶來承載巨額資金交易的能力。

此外Curve也和Yearn合作，開發了Pool factory功能，允許任何人配置Metapool。Metapool允許一個代幣與另一個底層基礎池進行交易，如[GUSD,[3POOL]]，該資金池資產即包括GUSD和3Pool的LP代幣3CRV。這樣既能支持了新資產的交易，也沒有侵占原來資產的流動性。新配制的資金池需要設定兩個參數：（1）交易費用，范圍為0.04%至1%；（2）參數A，Curve團隊會幫助設定這個參數。

Curve在完成V2升級后也開始支持非穩定資產的交易，但是其規模很小，特別是支持交易的資產種類還很少。目前在以太坊上只有兩個支持非穩定資產的資金池- tricrypto和tricrypto2，只支持USDT，wBTC和WETH三種資產的交易。

將tricrypto2池和Uniswap V3所涉及的資金池進行比較，Curve已擁有更多的鎖倉量和更低的交易費用，并且24h交易量也接近了UniswapV3對應資金池的水平。從這tricrypto2這個資金池來看，Curve在非穩定資產，至少在USDT，wBTC和WETH這三種資產的數據已經和UniswapV3處于一個水平之上了，但是Curve在非穩定資產交易中支持的資產還是太少，如果想在這個領域與UniswapV3競爭，必須將更多的主流資產引入其V2模式之中。

值得注意的是，超過40%質押在協議中的CRV未算在代幣流通量中，也導致Curve流通市值較低的原因。但即使算上這40%代幣，CRV的流通市值以及FDV都遠遠落后于Uni。運營數據方面，Curve擁有更高的鎖倉量，而Uniswap擁有更高的交易量。通過流通市值或者FDV與鎖倉量的比值來看，與Uniswap相比，Curve的流通市值與FDV相對被低估。

而將兩家DEX的市銷率（P/S ratio）進行對比發現，Curve估值水平較高。Curve項目年化總收益大幅落后于Uniswap，其盈利能力受其運營模式和交易量的限制遠遠遜色于Uniswap。

從Curve運營數據來看，Curve擁有Defi世界中最大的鎖倉量，證明了其對大資金的吸引力。對比Uniswap，Curve的交易量和收入受到其聚焦于穩定幣交易的運營模式和低交易費用的局限處于一個較低水平。但是V2升級之后，tricrypto2資金池的運營數據也已顯示在非穩定資產領域，Curve也擁有了和UniswapV3競爭的實力。

從CurveV2更新的自動做市機制來看，Curve走上與UniswapV3截然不同的道路。Uniswap V3 給予了流動性提供者最大的靈活性，流動性提供者可以自己選擇提供流動性的價格范圍。不同于UniswapV3，CurveV2的自動做市模型可以根據內置預言機的喂價自動調整流動性聚集范圍，而無需流動性提供者自己重新部署流動性區間。此種設計對個人投資者更加友好，不需要流動性提供者自己制定復雜的做市策略。

總的來說目前Curve還是在穩定資產交易領域有著明顯的競爭優勢，但是在V2更新之后對于非穩定資產交易仍處于一個摸索的過程中。可以預見到的是隨著Curve和Uniswap這兩個DEX巨頭的業務范圍不斷重合，勢必會帶來更大的競爭。

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