經濟學女博士：為什么我看空以太坊？_TNX

撰文：Tascha

編譯：0xZshanzha

原文鏈接：經濟學女博士：為什么我看空以太坊？

我看空以太坊。

但可能不是你想的那些原因。

從單鏈到Layer1-Layer2結構的轉變對ETH的估值有很大的影響，并且大多數人還沒有通過這個角度來思考問題。

首先，在之前一段時間，我寫了如何把區塊鏈平臺代幣和國家貨幣進行對比。我推薦你們閱讀它，它會幫助你理解我接下來要說的，因為這兩個文章的出發點和框架基本類似。

簡而言之，L1平臺就像國家經濟。你需要原生代幣在平臺上的每筆交易中支付費用，就像你在美國的每筆經濟交易中都需要美元一樣。鏈上經濟活動因此形成了對原生代幣的基本需求。

這意味著給定經濟規模和ETH價格的初始的平衡值，如果以太坊經濟活動增長10%，ETH代幣需求將按比例增長(假設穩定的代幣速度)。由于供應相對穩定，這就轉化為ETH價格的比例增長。

順便說一下，經濟的動態增長和代幣價格的增長通常是機械的，并且請你們不要相信任何基于收入的估值天花板假設，那些假設在我這個角度是毫無意義的。

數據顯示，如下圖，從長期來看，活動增長是ETH價格最重要的驅動因素。使用txn數量作為ETH經濟規模的粗略代表，你可以看到相關性，順便說一下，txn增長和價格增長相關是非常顯著的：大約10%的txn增長就意味著大約13%的價格增長。

哈佛大學經濟學教授：加密貨幣匿名性終將被遏制:金色財經消息，國際貨幣基金組織（IMF）前首席經濟學家、現任哈佛大學經濟學教授Kenneth Rogoff在近日發表于Project Syndicate的一篇評論文章中表示，只要加密貨幣相關的擔憂影響全球其他地區，發達經濟體的政策制定者就不會在意，而監管機構更關心的是國內投資者保護和金融穩定。

然而，他認為，經濟學理論早已證明，任何貨幣的價值最終都取決于其潛在用途，發達經濟體的政府很可能會發現，他們將不得不對不允許輕易追蹤用戶身份的數字貨幣實施廣泛禁令，而且該禁令肯定會延伸到金融機構和企業，可能還會包括對個人的一些限制。（Finbold）[2022/6/13 4:23:45]

因為存在這樣的相關性，有沒有人想知道為什么ETH價格在過去6個月里停滯不前?自5月以來，由于高Gas費阻礙了以太坊的鏈上活動，并且其他L1公鏈在這段時間發展的如火如荼，所以以太坊的Tnxs數量有所下降，直接導致現在的經濟活動比之前的周期峰值還要低。

另一種衡量活動水平的方式“活躍的錢包地址”自5月以來也有所下降。

如果EIP-1559沒有在8月份引入代幣Gas費燃燒機制，并且造成了事實上的供應短缺，我們目前就會看到ETH價格會出現更大的下跌。

為了解決擴展/擁塞問題，以太坊正在添加Layer2和rollup：讓ETHL1作為安全/結算層，并在L2s上執行合約和哈希，這可以大大提高終端用戶的速度并且極大的降低成本。

聲音 | 經濟學者：央行數字貨幣發行后能提升對貨幣運行監控的效率，豐富貨幣政策手段:8月13日，經濟學者、建行大學金融科技大數據研修院高級經濟師經濟學者、建行大學金融科技大數據研修院高級經濟師發文《央行數字人民幣欲出，比特幣天秤幣要涼？》，文章表示，可以預見的是，數字人民幣時代即將到來，數字人民幣是基于國家信用、由央行發行的法定數字貨幣，將會產生很大的積極影響。對商業銀行及其他金融機構來講，其既是機遇又是挑戰，未來將基于數字貨幣衍生出更多的數字信貸、數字資產和數字負責等創新，而非主權“數字權貨幣”也會逐漸降溫。此外，央行數字貨幣發行后能提升對貨幣運行監控的效率，豐富貨幣政策手段。發行央行法定數字貨幣，將使貨幣創造、計賬、流動等數據實時采集成為可能，并在數據脫敏以后，通過大數據等技術手段進行深入分析，為貨幣的投放、貨幣政策的制定與實施提供有益的參考，并為經濟調控提供有益的手段。與此同時，央行數字貨幣還能夠在反洗錢、反恐融資方面提供幫助。總之，中國人民銀行推出數字貨幣，無論是對國內還是對國際，都是一場重大的貨幣體系變革。[2019/8/15]

但是作為投資者，你所需要關心的是——這種結構變化會增加還是減少ETH-L1上的活動?(因為活動->需求->價格增長，還記得我上面的分析嗎?)

從各方面考慮，答案都是會減少活動，至少在中短期內是這樣。

中航證券首席經濟學家許維鴻：區塊鏈金融不應排斥現有互聯網金融應用:《環球日報》報道，中航證券首席經濟學家許維鴻表示，金融交易去中心化不是無政府主義，以人民幣為代表的現行貨幣已是數字貨幣，并不需要為數字貨幣而發行排斥現有貨幣體系的數字貨幣。另一方面，金融要服務實體經濟，區塊鏈技術中的智能合約、分布式數據庫、節點算法增信等，并不是天生的虛擬經濟應用、不是玄乎其玄的顛覆性革命，而是要扎根于日常生活場景之中。換言之，區塊鏈金融不僅不應排斥供應鏈金融、跨境貿易結算等互聯網金融應用，更應該擁抱這些已經初具規模的金融信息技術創新。[2018/4/16]

ETHL1現在每天做130萬次tnxs。在提交給L1之前，ZKrollup可以批處理60k-80k個tnxs。如果我們今天將所有終端用戶的tnxs從ETHL1移動到rollup，并且所有L2批處理都是滿的，這意味著ETHL1上的tnxs的數量需要降至當前水平的1/20。

L2rollup可以一次性捆綁60k個tnxs，后者是ETHL1需要全部處理的tnxs。即使L2上面的增長是指數級的，相比于目前的GAS，也將會大大降低成本

最重要的是，ETH正在從指數增長變成線性增長，這兩者間的區別真的很大

https://t.co/aKmSA69usn

耶魯大學經濟學教授Robert Shiller：比特幣是個泡沫，也是人們追求時髦事物的完美例子:據cnbc消息，耶魯大學經濟學教授、Case-Shiller指數聯合創始人羅伯特?希勒(Robert Shiller)認為加密貨幣更像是一項心理實驗，而非一項嚴肅的投資。比特幣的熱潮讓他想起17世紀的郁金香瘋狂。雖然Shiller不擁有任何比特幣，但他的許多學生都購買了一些，他認為很多人可能從投資中賺了很多錢。Shiller表示自己認為比特幣是一種泡沫，但這并不意味著比特幣會消失，或者永遠處于爆發的狀態，比特幣可能會伴隨我們一段時間。Shiller認為比特幣是人們追求時髦事物的一個完美的例子。[2018/4/13]

—Tascha(@TaschaLabs)December28,2021

有的人說，1)證明驗證是一項高附加值、復雜的tnx，比大多數其他tnx耗費更多的gas。

2)因為L2上成本很低，所以會產生更多的活動，這就是擴展的意義。如果L2活動呈指數增長，它將極大的刺激驗證的需求，從而使得ETHL1上也產生更多的活動。

我認為：

對于1)，每批ZKrollup的L1驗證成本是600kgas。在當前ETHL1，簡單錢包的tnx成本是21kgas。如果一個rollup批有超過28個簡單錢包tnxs,那么所耗費在L1上面的GAS費用將會大大減少。Batch有80ktnxs的容量，一個簡單的數學常識，80k>28，所以可以想象這將會減少多少GAS費。

紐約聯邦儲備銀行經濟學家：發達經濟體不需要加密數字貨幣:在紐約聯邦儲備銀行發布的采訪中，研究和數據部門的經濟學家Antoine Martin表示，加密數字貨幣想要解決的癥結是無需信任條件下的支付手段，然而目前還不確定這是一個需要被解決的行業痛點，至少對于美國和其它發達經濟體來說可能并不那么必要。采訪中另一位經濟學家Michael Lee承認，加密數字貨幣沒有實體商品作為支撐，就像美元和其它現代貨幣一樣，但是對貨幣的信心讓其支付環境中有價值，從而變成“可被接受的交換媒介”，但是加密數字貨幣的信心僅來自于區塊鏈技術本身。[2018/2/11]

對于2)，在目前流行的山寨L1上的活動水平提供了有用的基準，可以讓我們預測在一個新的ETHL2上實際將會有多少活動。Solana,作為活動相對最頻繁的山寨L1，實現的TPS(tnxs/s)約為1000(不計算一致投票的tnxs)。

其他公鏈/L2的已實現TPS要低得多。例如Polygon，所有新的ETHL2s模仿的對象，TPS約為85。請注意，這些鏈上低實現的TPS并不是因為技術所限制(至少目前還不是)。他們可以做得更高，但是并沒有更多的鏈上活動需求。

如果有一天web3經濟發展得十分龐大，以致于許多ETH-L2s以高容量運行并繼續以極快的速度增長，是的，這確實會增加ETH-L1的活動。但那一天不是今天，沒有人能確切地告訴你那一天是什么時候。

順便說一下，現在以及未來承諾的L2領域，以太坊必須跨越無人地帶，在這個地帶里，L2的增長正在從ETHL1中帶走現有的tnx，但是L2s還沒有足夠的活動來進行L1層上的證明驗證，以彌補它們從ETHL1中帶走的活動。

如下圖，當ETH穿越這片無人地帶時，ETHL1上的活動增長可能會停滯或為負。這意味著ETH的發展方向在圖表的左邊和下面。對于ETH生態系統投資者來說，理性的選擇是出售ETH，并且做多高增長L2代幣。

你會說，機構投資者呢?他們喜歡風險較低的大型股。因此，在不久的將來，大量機構涌入加密貨幣市場的時候，會支撐住對BTC和ETH的需求。

這的確可能會發生。但我不會對向機構拋售我們都不看好的代幣抱有太高的希望，除非你真的認為他們很蠢。

事實是，無論是機構還是個人，從事加密是為了獲取收益，而不是為了本金安全，而大型股并不“更安全”。

這是目前主流Layer1的Sortino比率，它衡量的是你每承擔一個下行風險單位所獲得的收益。LUNA在2021年得分最高。ETH和BTC排名較低。

關于ETH的估值還有一個不那么明顯但同樣重要的問題。

L1Token的網絡效應來自于這些Token的所有者的廣泛參與活動。BTC和ETH成為deFi中最受歡迎的抵押品，幾乎所有加密貨幣都擁有它們。從而導致了他們在交易所的交易量高，流動性充足。

并且為了使用智能合約，你必須擁有一些ETH，從而導致了目前的180w個ETH錢包地址的數量。

隨著山寨L1層的崛起，人們已經不必要持有ETH了。并且隨著ETHL2s的到來，即使在以太坊自己的生態系統中，你也不需要擁有ETH。例如，您可以在中央交易所購買ZK代幣，轉移到您的ZKMetamask錢包，并在ZKL2鏈中消費ZK，所有這些都沒有接觸到ETH代幣。

換句話說，隨著以太坊從B2C模式過渡到B2B模式，與終端用戶的直接交互可能會減少，這意味著ETH代幣的所有權覆蓋范圍、流動性和數量會降低。所有這些都是關于Token估值的重要指標。

你說，作為以太坊生態的安全層，ETHToken的重要性是至高無上的，用戶肯定會重視這一點。是的,你是對的。但如果“重要性”是令牌價值的決定性因素，那么ChainLink和Graph將擁有比Doge和Shib更高的mkt上限。

事實上，與盡可能多的終端用戶直接交互是Token的寶貴優勢。(在考慮投資任何只服務于“企業用例”的加密項目時，你應該考慮到這一點。)

這不僅僅是加密領域的一種現象。例如，在科技股中，擁有高質量應用軟件的軟件公司的市盈率高于系統軟件或半導體等其他IT子行業。前者得到更多的市場關注度，即使他們沒有更高的增長前景。

作為普通投資者，購買Zoom或slack的股票要容易得多——因為你知道并經常使用它們——比投資像“Paragon數據庫解決方案”這樣的東西容易得多。

對于L2來說，為了與山寨L1競爭，他們需要原生Token讓用戶支持并分享L2平臺上創造的價值收益。這意味著他們把人們的注意力從ETH移開，就像其他L1Token一樣。這也意味著他們將分離出很多原本屬于ETH的Token用戶。

你不需要ETH就可以從中心化交易所到L2，并且從L2提現你也不需要ETH，在這種情況下，L2就變成了事實上的山寨L1.

在這一點上，ETH所獲得的僅僅是TNX費，并沒有事實上擴展網絡，也就是說ETH變成了一個坐吃山空的東西。https://t.co/Onx2P0RX8B

—Tascha(@TaschaLabs)November28,2021

你會說，但是其他山寨L1也有同樣的問題。例如，Avalanche子網Token也會稀釋AVAX的增值。

是的，但AVAX、ATOM或ALGO的市值沒有達到4000億美元。他們的規模要小得多，L1生態系統仍處于高增長軌道，任何附屬于他們的L2都不會像以太坊的L2那樣改變他們的增長情況。所以一開始的初始平衡很重要。

加密貨幣是一個快速變化的行業，我對以太坊案例的看法肯定會繼續發展。但希望這能給你一些值得思考的東西。

總結：

鏈上活動增長決定了L1Token的價格增長。

從ETHL1到L1-L2的結構轉變可能意味著ETHL1的活動增長停滯或負增長。

從B2C到B2B模式的轉變，降低了終端用戶和ETH直接交互的需求，對ETHToken的流動性、交易量和價格都有負面影響。

附注：

隨后，Paradigm的CTO@gakonst予以反駁，其認為文章提出擴容減少了L1交易數量和L1費用，因此看跌，但這是錯誤的，擴容解決方案仍然需要向L1支付費用。L2無論如何都會為ETH的安全性支付費用X，并且L2從用戶收取的費用會大于他們支付的費用Y，從而導致一個良性循環。

同時有評論表示，如果沒有L1，L2就無法存在，因此L1將始終從L2使用中產生價值。

但是，也有人反駁@gakonst，認為：一，擴展的效率太高的話，他們太擅長使用區塊空間，那么L1需求就急劇減少；二，L2交易的指數增長只會導致L1交易的線性增長，所以L2增長的越多，相比較下來，L1失去的就越多，類似于馬太效應。

所以，你的看法是怎樣？

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