探索DeFi估值之差異：敘事和數據哪個更重要？_SUSHI

撰文：蔡彥，NGCVentures董事總經理

因為上個月發生的??Cover?協議被攻擊的黑天鵝事件，我在Cover上蒙受了巨大損失，以至于最近一直處在思緒混亂中。無論如何，我非常感謝朋友們給我的安慰。是的，生活總是充滿了遺憾。

首先我必須承認，在這一事故發生之前，我并沒有對多數項目展開徹底的研究，這是一種路徑依賴和過度自信，也有可能導致本文中的某些判斷是錯誤的。所有個人意見都是帶有偏見的，因此請更多地關注方法論而不是最終結果。

另一條免責聲明是該方法論不適用于當前的瘋狂牛市。目前牛市的普漲是由于高漲的情緒導致的。同時我發現，我很難通過跟隨市場熱點切換倉位賺錢，所以我有時間寫下這篇文章。

謝謝您耐心讀完本文。

敘事—數據坐標軸

我們回顧2016-2019年加密貨幣時代時，我們并未嚴格地評判公鏈項目，因為多數鏈仍處于非常早期的階段，并且沒有值得分析的生態系統。這也是以太坊的偉大之處：2019年去中心化應用DApp崛起，2020年DeFi蓬勃發展。DeFi用戶快速增長，這使我們能夠基于敘事和數據來評估項目。

敘事意味著項目的理念和機制，數據則直接代表項目的各種表現。對我而言，我會利用敘事和數據坐標軸將項目劃分到四個象限。

瑞波CEO：Ripple將在SEC對其的訴訟結束后探索IPO:金色財經消息，瑞波（Ripple）將在SEC對其的訴訟結束后探索IPO。瑞波CEO Brad Garlinghouse表示，一旦與美國證券交易委員會的訴訟結束，瑞波將探索首次公開募股的可能性。（CNBC）[2022/5/25 3:41:46]

象限1中的項目：知名項目

象限2和4中的項目：表現不俗的項目

象限3中的項目：新興項目、垃圾項目或已經死掉的項目

價值敘事和數據坐標軸

您可能感到困惑，為什么某些排名不存在于任何象限中，我想將其命名為「緩沖區」。某個項目可能很容易穩定地呆在第2和第4象限，但如果要進入第1象限，則需要經過「緩沖區」。

最簡單賺錢的項目來自第3象限至第2和4象限或「緩沖區」，該項目僅需要價值敘事或數據方面的一種力量。但是，如果一個項目想要進入第1象限，其價值敘事和數據方面都需要增強。

老實說，這很難，有時候還需要一些運氣。

最困難的是將項目從第3象限推進至到第1象限，如果您做到了這一點，您是投資嗅覺非常靈敏的幸運兒。

我嘗試過，但失敗了：我以150-300美元的價格購買了Cover代幣，該項目市值排在第400位，最高排名為130，最后在幣安Binance交易所歸零。這是非常令人傷心的。

RBI：大多數國家的央行都正在探索央行數字貨幣:7月2日消息，印度儲備銀行（RBI）援引國際清算銀行 (BIS) 的一項調查稱，大多數國家的央行都正在探索中央銀行數字貨幣（CBDC），一些央行可能會在未來三年內以零售為目的推出CBDC。（economictimes）[2021/7/2 0:22:24]

詳細舉例展開說明

我必須澄清敘事—數據間的權重比并非50/50，它取決于你的個人偏好。我個人的觀點如下：

何時價值敘事更重要？

我前文說過，最容易賺錢的項目來自于第3象限項目進入第2和第4象限。我個人在這一階段偏好價值敘事勝過數據，權重比可能是90/10。

我在個人上一篇文章給出了一個價值敘事分析的詳細案例。我還會在本文中再給一點簡單但比較清晰的解釋。

以DeFi利率協議領域為例，該領域出現了許多項目，其中一些得到了知名投資人的背書。我這里只比較已經推出代幣的協議，即Saffron、88mph和Barnbridge。現在這三個都在第2和4象限中，但是在開始階段它們都在第3象限中。

首先，我建議您了解一些傳統金融中固定收益或結構性產品的概念。但是不了解也沒關系，您只需要知道它是一個新的領域，現在競爭者很少。

上海自貿區發布若干發展措施 探索區塊鏈等新技術在金融領域應用:5月8日，上海自貿區臨港新片區管委會會同人民銀行上海總部、上海銀保監局、上海證監局、市金融工作局共同發布《全面推進中國（上海）自由貿易試驗區臨港新片區金融開放與創新發展的若干措施》。其中《若干措施》提出，發揮臨港新片區先行先試優勢，積極探索金融科技監管創新，試點開展“監管沙盒”機制，探索人工智能、大數據、云計算、區塊鏈等新技術在金融領域應用，打造具有國際影響力的金融科技創新試驗港。（第一財經）[2020/5/8]

這三個項目做的事情比較類似，就是風險分級。即如何根據不同的風險檔次給人們提供固定利率，以及如何給這些利率加杠桿以滿足高風險投資偏好者的需要。

Saffron設計了3級風險系統。A級在低風險下提供正常利率，AA部分在高風險下提供100倍的利率，而S部分介于這兩級之間，進行重新平衡。S級目前暫時與AA級合并。該項目沒有明確告訴我們如何實現此想法，但這確實是一個有趣的嘗試。該產品目前基于DAI/COMPOUND和DAI/RARI分級架構，存款池、質押池和流動性挖礦池的TVL為3,700萬美元。其價值敘事和數據都很不錯。

88mph可愛的用戶界面設計和致敬經典科幻電影「回到未來」的名字很容易引起人們的注意。回顧團隊創造的其他產品，這種風格非常迷人，我無法用一個非常準確的詞來描述。回歸正題，88mph當時很快推出了自己的產品。

動態 | 外貿金融服務指導意見：鼓勵銀行保險機構探索區塊鏈等技術:金色財經報道，中國銀保監會、商務部、國家外匯管理局發布關于完善外貿金融服務的指導意見。指導意見中提到，鼓勵銀行保險機構進一步加強業務系統建設，通過銀企直連、銀保直連，實現貿易信息快速交換和線上貿易背景審核。鼓勵銀行保險機構整合線上線下服務資源，為客戶提供更多在線自助辦理業務的通道，提升服務效率。鼓勵銀行保險機構加強外貿金融業務數據積累與分析，為風險識別、計量、監測、管控及業務資源配置提供必要支撐。鼓勵銀行保險機構積極探索大數據、區塊鏈、生物識別、人工智能等現代信息技術在外貿金融業務中的應用。[2019/12/26]

它最初做兩件事：一是集成多種協議的固定利率存款。另一個是浮動利率債券，代表債券購買者做多利率。它在產品和合作方面的更新非常頻繁，并且團隊總是有一些新想法。但是TVL在最初兩個月中并不是很理想，我記得當時一直停留在200萬美元。但幸運的是，TVL一直在增長，目前TVL總額為2200萬美元，其中900萬美元為存款TVL，400萬美元為流動性挖礦TVL，900萬美元為質押TVL。價值敘事本身很強，數據表現也越來越好。

Barnbridge在初期流動性挖礦的時候TVL非常大，該項目目前尚未推出產品。但是它在高峰期實現了5.77億美元的TVL，現在仍然有3.4億美元。最大的資金池是USDC/DAI/sUSD資金池，這是無損資金池，代幣價格保證了其相當可觀的年化收益率APY。即使與其他協議相比，其數據表現也非常靚麗。

中國保險資產管理業協會秘書長：將探索區塊鏈等技術在金融業的應用:中國證券網6月7日訊，中國保險資產管理業協會執行副會長兼秘書長曹德云近日刊文指出，當前，金融基礎設施建設已被列入國家金融工作的頂層設計，協會將探索以機器深度學習、知識圖譜、大數據、云計算、區塊鏈等前沿技術為基礎開發的投融資信息、多平臺集成、電子化交易、大數據交互等系統在行業的落地應用。[2018/6/7]

如果我有機會，我會在這三個項目還處于第3象限時全部買進其代幣。但如果我只能選擇一個項目，我會主要關注其產品的迭代能力。因為很高的APY無法長期維系，您可以押注它們從第3象限進入到第2和第4象限的機會概率，但我押注88mph最終到達第1象限或「緩沖區」的機會。

無論如何，這些協議仍在建設中，您應該密切注意它們的進度。

什么時候數據更重要？

數據可能被修改或者偽造。當我們估算第3象限項目時，數據的真假不太要緊。但是，當評估項目從第2或4象限到第1象限的可能時，其數據則非常重要。

如果我是數據科學家，我將從區塊鏈中獲得非常豐富和有用的數據，用于建模和分析。但是我不是，我在這里僅給出自己的簡單方法。

1.利用第三方數據，獲取全面信息

很多數據網站很有幫助，例如Debank、Defipulse、DuneAnalytics等。當某個項目的業務進入爆炸式增長，明顯的買入機會就出現了。

我上個月錯失的最大機會是Sushiswap。Sushiswap是一家去中心化交易所DEX，作為完全分叉Uniswap的協議，它過去處于第3象限。但其早期極高的APY吸引了巨大的流動性挖礦TVL，使其進入了第4象限。憑借強大的資本背書和開發者力量，Sushiswap在2020年12月與Yearn達成合作伙伴。其產品線之后開始與Uniswap呈現差異化。價值敘事增強，該項目也獲得進入「緩沖區」的機會。從那時起，我本應認識到它向第1象限進軍的潛力，但我沒有。

DEX的主要通用數據是交易額、用戶和交易數，所有這些都可以在Debank中找到。現在，Sushiswap的這三項數目均僅次于Uniswap排名第二。如圖所示，Sushiswap去年12月以來不斷增長的業務數據非常靚麗。

Sushiswap流動性和交易額

其它數據，例如社交媒體粉絲數、Github更新，可以幫助您判斷項目的基本信息。以下是Santiment制作的社交媒體粉絲數和開發能力圖例。

Sushiswap社交媒體粉絲數和開發能力

并且您還可以參考數據分析網站Nansen、Intotheblock、TokenTerminal、Santiment等創建的某些指標或模型。這是TokenTerminal設計的一個P/S指標，代幣價格與銷售比率的示例。如圖所示，Uniswap和Sushiswap均被低估。

DEX代幣價格與銷售比率

2.使用自己選擇的數據來找到理想的項目

當對象限1的項目進行比較時，我個人更看重的是該項目是否有比較深的文化底蘊。一些由你自己定制和選擇的數據可以幫你作出判斷。

例如，Sushiswap當前市值排名第51，我個人感覺有些偏高。Sushiswap的交易額為Uniswap的一半，但其用戶數量和所交易的代幣數量只有Uniswap的百分之一。這一巨大的鴻溝讓我感覺，Uniswap作為DEX領域先行者，其市場影響力和用戶依賴度要大得多。?Santiment撰寫的對Sushiswap的這篇分析文章非常客觀。

再舉個例子，很多項目目前使用Snapshot進行投票，利用Discord/Telegram進行社區聊天。但我非常偏好擁有論壇的項目。論壇可能過時了，但我認為真正的項目愛好者會打開電腦，在論壇上發長貼進行提議或者討論。

我個人鐘愛的項目AAVE就有個論壇，Yearn和Uniswap也有。我下面羅列的數據某種程度上可以幫您判斷出該論壇是否活躍。您可以選擇更多的間接數據，并自己閱讀論壇討論文章，來判斷該論壇的質量。

將來在研究項目時，也許我還能找到其他有趣的數據，但是我無法對其進行建模。數據思維是發散的，我所能感受到的遠遠多過能理解的。

永遠不要忽視代幣經濟學

它能幫助您判斷想買入的最佳價格。

如果某一項目的代幣經濟學不像Curve那樣差，您可以免除這種煩惱。當然這是我的一個夸張的玩笑。Curve是一款出色的穩定幣互換協議，但是它具有非常大的代幣供應量，并且62%的供應量將在2年內分配給流動性提供者，導致其初始流通量非常低，但每天的代幣拋售壓力很高。Curve代幣的價格一上線最高漲到了30美元，現在是1.5美元。

正常的代幣經濟學不會對價格產生太大影響，尤其是在牛市中，但是如果其代幣經濟學能夠激勵項目的表現反映在其幣價，那么情況會更好。而且，如果您是合格的加密貨幣投資者，則可以肯定地計算出其初始市值、完全攤薄后的總市值，以及其他一些參數。如果不能，也可以通過Coingecko查看。

結束語

作為一名加密貨幣投資者，我仍然是一只菜鳥，我在本文中寫下了我個人幾乎全部的最重要方法論，并希望它能以某種方式給您帶來靈感。歡迎其他任何評論。干杯!

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