金色觀察 | Mechanism Capital合伙人：百萬市場時代 從巴扎到DEX_以太坊

文/Brian Fakhoury，Mechanism Capital合伙人；譯/金色財經xiaozou

在Mechanism Capital，我發現新興的去中心化金融（DeFi）領域充滿無數的投資機會。當我遇到這樣的機會時，我和我的團隊通常會有相同的反應：要么“這是又一個永續市場”，要么“這只是一個Uniswap分叉”。盡管有豐富的市場基礎設施，但我們這樣的反應可能源于并沒有太多有用的加密資產可以交易。這就像是擁有你能想象到的最豪華、最大的超市，擁有最先進的自動化技術和令人難以置信的最優化的客戶體驗，但卻只有寥寥無幾的客戶和屈指可數的產品選擇。經過幾個月的觀察，我終于著手研究此現象背后的原因。我意識到這并非短暫趨勢，而是市場必經的發展演變，是將經濟權力分配給個人的最佳方式。我們現在正處于即將迎來上百萬個市場的黎明之中，這是一場變革。

現代經濟的故事部分是從以市場（包括實體市場和數字市場）為中心的交易形式的演變的角度來講述的。如今，資本市場由數字化交易所相關的復雜衍生工具所主導，這些交易所受控于大型公司并受國家監管。市場并非總是在這種機制下運行的，而且這種機制很可能不會持續太久。過去，建立一個市場的成本既令人望而卻步，又令人感到興奮。高成本市場需要付出大量努力來確保質量，但這也限制了對金融理念長尾效應的探索。

在信息化時代，建立和運營市場的額外成本已不復存在，而建立在區塊鏈上的可組合的、無需許可的數字經濟將進一步降低這些成本，并使這種能力大眾化。我預計會有上百萬個市場被創建出來，因為部署一個新的資本市場已經變得像創建一個基礎網站一樣簡單。這種難度的消除將迎來一個自由而有彈性的市場的新時代。

簡史

我想提及的歷史先例都指向一個共同的主題，即創建市場是為了降低風險，并在不經意間自組織成為新的經濟原語，刺激新的市場參與者和市場行為。冒著讀者不感興趣的風險，我將盡量縮短本節內容。

早在有文字記載起，市場就已經存在了，公元前3000年左右，史上第一個集市出現在中東。一些被發現的最古老的文字記錄了市場交易活動，這是商業驅動技術創新大勢的開始。

早在有文字記載起，市場就已經存在了，公元前3000年左右，史上第一個集市出現在中東。一些被發現的最古老的文字記錄了市場交易活動，這是商業驅動技術創新大勢的開始。

有人可能會說，促進市場發展的最具影響力的原因是國際貿易的增長。腓尼基人、阿拉伯人和其他商人冒險家在當時已知的世界各地運輸貨物，冒著巨大的生命和財產風險，只為獲得更大的收益。國際貿易之所以重要，正是因為它是由完全不相干的第三方進行的。相比之下，特定社會內的交易受到確保“公平”交易的規則和條例的束縛。亞當·斯密（Adam Smith）認為這是一個巨大的飛躍，貿易釋放了工業生產力。尤其當涉及到古絲綢之路、歐洲羊毛貿易等情況時，商業力量才是最重要的，它們破壞了聳立于國家內部的封建神話。

雖然21世紀不再如此，但過去的貿易需要有共享的地理位置才能進行。在古希臘，集市既是市場，也是和社會活動的聚集地。而古羅馬廣場主要是一個市場，帝國各地的商人來到這里交易他們的貨物。在中世紀，市場成為歐洲城鎮生活的重要組成部分。這些市場通常每周開市一次，由地方當局單獨監管。在這些市場上出售商品的商人被稱為“市民”，他們在歐洲城市的增長和發展中發揮了重要作用。雖然大多數文明都有某種形式的“市場”，但古代史學家希羅多德（Herodotus）指出，波斯人沒有市場，這提醒我們，某些形式的交換并不一定是商業性的（它們受純粹商業以外的原因激勵）。

所有這些活動促成了第一批資本市場的出現，在這些市場上，賬戶可以在未來的某一天結算，資本可以立即易手。人們認為第一批資本市場出現于17世紀早期的日本大阪，是圍繞大米貿易建立的。故事是這樣的：一個日本米商遇到了一個來自日本北方的朋友，那位朋友說當年北方的水稻產量不好。于是商人在當地購買了未來的大米收成，預付給農民10%的款項，其余款項在交貨時賒欠。豐收后，他把大米儲存了幾個月，在北方因水稻歉收導致米價上漲時，他就把大米賣掉賺錢。

道島大米交易所 廣重（1797-1858）畫作

金色財經挖礦數據播報 | BCH今日全網算力下降7.86%:金色財經報道，據蜘蛛礦池數據顯示：

BTC全網算力122.279EH/s，挖礦難度17.56T，目前區塊高度645357，理論收益0.00000797/T/天。

ETH全網算力215.211TH/s，挖礦難度2672.63T，目前區塊高度10733137，理論收益0.00986958/100MH/天。

BSV全網算力1.999EH/s，挖礦難度0.29T，目前區塊高度649752，理論收益0.00045026/T/天。

BCH全網算力2.638EH/s，挖礦難度0.36T，目前區塊高度649979，理論收益0.00034119/T/天。[2020/8/26]

幾個世紀以來，市場一直困擾著人們，因為它們往往表現出道德腐敗或榨取跡象，但它們具有組織社區、提供穩定性和向上流動性的神奇力量。18世紀，牛津大學經濟學教授理查德·惠特利（Richard Whately）認為，這樣一個新興的（市場）組織是上帝存在的無可爭辯的證據，是由上帝那只看不見的手推動的。不計相關成本，市場的這種自組織特征被證明是市場結構創新的主要原因。1792年，約翰·薩頓（John Sutton）在華爾街22號建立了一個證券市場，讓投資者通過拍賣程序出售股票和債券。這個市場結構有一個關鍵漏洞，因為其他經紀人發現，約翰·薩頓拍賣的深度流動性使他們能夠通過參與并觀察拍賣價格來套利，然后以相同的價格進行交易，但費用較低。也許現代做市商（專門通過確保市場對買方和賣方有充足供應來賺取利潤的公司）就是這樣誕生的。不過，由于缺乏真正的參與者，薩頓的模型無法繼續準確地發現價格，不過紐約證券市場仍然是一個自我創新的市場。這導致24家曼哈頓經紀商達成協議，以固定費用交易證券，而不必擔心外部競爭竊取定價信息（我們將在去中心化加密市場中再次看到這個問題）。該協議是通過合約強制執行的，當然這依賴于強大的美國法律體系。

自組織并不總會帶來積極的外部性。以17世紀在英國成立的首批特許公司之一的東印度公司為例，該公司與印度商人的貿易慢慢變成了一種政府形式，商業利潤被稅收收入所取代。無論這種情況的發生是因為建立特許公司的摩擦（直到1720年的《泡沫法案》廢除和1844年的《合股公司法》頒布之前，就成本和風險而言，這幾乎是不可克服的），還是因為公司董事和經理都是邪惡的，這都突顯出市場上的公平結果是無法保證的。在其他情況下，則恰恰相反。隨著蘇聯及其相應市場的解體，越南政府發現自己的卡車壞了卻沒有辦法修理，因為蘇聯汽車零部件業消失了。有趣的是，當政府把卡車的部分所有權交至每位卡車司機手里時，這些卡車又能開始工作了。奇怪吧。也就是說，市場這只看不見的手只是影響經濟結果的因素之一。

市場經濟基礎

在繼續下文之前，有必要先定義一些適用于任何自由市場的基本假設或不變量，無論其背后的技術是什么，即：

（1）信息必須能夠自由流動。

（2）產權必須得到維護。

（3）承諾是可信的。

事實上，不難看出區塊鏈是如何完全改寫了這些不變量的維護方式。作為網絡公共狀態的一部分，信息能夠自由流動（全天候可用），產權通過可信的中立結算機制得到維護，承諾通過自動執行的代碼得以兌現。

信息流

市場中的信息流與交易成本最為直接相關。隨著信息流的增加，交易成本通常會降低。這就是互聯網給市場帶來如此巨大變化的原因：隨著數字通信的到來，交易成本大幅下降。正如商業史學家阿爾弗雷德·錢德勒（Alfred Chandler）所說的那樣：“只有當管理這只看得見的手被證明比市場力量這只看不見的手更有效時，現代企業才能存活發展。”錢德勒把更優的管理歸功于商業進步。我認為可以肯定地說，通信工具的技術進步極大地促進了這種更優的管理能力。

另一種思考信息流的方法是使用信息論，該理論由克勞德·香農（Claude Shannon）于1948年首次提出。信息論是分析通信系統的數學框架，包括信息的傳輸和處理。香農理論的核心是量化和測量信息，并為“信息”一詞提供了精確的定義，即消息中不確定性或意外的減少。在香農的理論中，信息的基本單位是“bit”（位），它可以表示兩種可能的值之一。香農理論中的一個關鍵概念是“熵”，它是一條消息中信息量的衡量標準。熵與消息中不可預測性或隨機性的程度有關，與消息的實際內容無關。例如，一個高度可預測的消息（例如一長串重復字符）可能是低熵的，即使它包含大量的bits。香農的理論還引入了“信道容量”的概念，即信息在有噪聲的通信信道上無差錯傳輸的最大速率。這種容量受到帶寬和信噪比等因素的限制，可以通過使用糾錯碼和其他技術得到提高。香農理論最重要的成果之一是“香農-哈特利定理”（Shannon-Hartley theorem），該定理提供了一個公式，用于計算基于帶寬和信噪比的通信信道的最大數據速率。這個定理對數字通信系統的發展產生了深遠的影響，并且仍然是現代信息理論中的一個基本概念。

金色相對論 | William：Compound與Fcoin機制設計上的顯著不同在于是否有分紅機制:7月16日消息，在今日舉行的金色相對論中，針對“DeFi項目總市值快速增長的市值是否合理”的問題，OKEx Research首席研究員William表示，DeFi項目總市值的迅速增長出現在Compound發行COMP之后，是由Token激勵帶來市值和交易量的上漲。其實大家不需要對“流動性挖礦”過度神話，其本質是一種用戶補貼，這種快速增長的市值從中長期看并不可持續。Compound項目的成功很大程度上在于其發行的COMP價格一路高漲；但同樣的，如果COMP代幣的價格降低或放緩，用戶就沒有了繼續在Compound上“提供流動性”的動力，進而會減少在平臺上的借貸交易。

剛剛提到Compound與Fcoin的區別，雙方在機制設計上有一個顯著不同：Ft當時有分紅機制的，即持有Ft可享受交易費分紅，但Compound沒有。Fcoin的暴雷很大程度上是由分紅機制引起的---當時Fcoin的后臺財務系統沒有建設好，導致分紅出現問題，Fcoin產生很多虧損。

分紅機制可以增加用戶對Token本身的粘性，但容易帶來財務風險；COMP去除該風險，但卻少了用戶粘性，所以COMP的繁榮時間變得更短，僅僅只有半個月的時間。

由于COMP每天發放的數量固定，隨著平臺借貸規模的不斷上漲，每借貸出價值一美元的資產，其所能分配到的COMP數量將會下降。當用戶借貸能獲取的COMP收益低于所需支付的成本時，類似開始十天的瘋狂增長便會放緩。因此大家可以看到，COMP的神話持續時間僅僅是6月下半旬，無論是Comp價格、交易量，還是鎖倉價值。[2020/7/16]

與市場相關，市場結構的技術進步降低了信息流的熵，同時增加了信道容量（在涉及到區塊鏈相關內容我們將進行更詳細的解釋）。利用這一量化標準，我們可以比較市場結構，并通過比較熵和信道容量來評價其信息流能力。

產權

所有權是最有力的激勵來源（越南卡車的例子說明了這一點）。為了讓人們覺得他們真正擁有某些東西，他們需要確信他們的產權。這又回到了政府的一項自然職能——保障產權。有人認為，土地所有權以及相關的產權是強大而高效的資本主義的基礎。這種想法源于這樣一個事實，即所有資本都可以轉化為生產性土地。沒有生產性土地，大多數“生產性”資本資產就不可能存在。市場參與者擁有強大的產權，同時相伴而來的還有安全與冒險。

在現實世界中，產權是很難獲取的。政府需要幾十年的時間才能建立對相關機構的信任，市場也必須試水，以確保產權制度所保證的預期安全確實存在。對于區塊鏈而言，產權可以完全用代碼構建，并且在無人參與的情況下得到保障。當我們將政府建立產權記錄所需的時間與新的區塊鏈（更不用說現有區塊鏈）建立對其產權制度的信心所需的時間進行對比時，這一條件就變得尤其相關。

承諾

最后，我們來看看市場跳動的心臟，即構成任何交易基礎的合約承諾。市場基本上是由交易各方建立起來的，它們使用1）一組預定義的承諾（就像在正式的交易所一樣）或2）在松散的市場上單獨創建的承諾。承諾可以來自多方面，而不僅僅是雙方的承諾。政府可以制定承諾來保護交易的某一方，就像專利法一樣。中介可以承諾維護交易的外部性。這樣的例子不勝枚舉，但其核心是，只有兌現承諾，市場才能繼續運轉。我們認為這是理所當然的，因為當一些合約協議出現問題時，法律體系可以采取措施確保承諾被遵守，但事實是，法律體系也只不過是政府維護市場秩序的承諾。

幾千年來，人們已經習慣了來自他人的承諾。多虧了加密技術，我們這一代人是第一代學會相信數學證明所做承諾的人。雖然幾個世紀以來，科學和工程領域一直在使用證明來保證系統的可靠性，但現代密碼學將這一原理提升到了一個新的水平。市場總是圍繞著承諾的失敗模式而建立，但當人類有能力創造出像物理一樣可靠的承諾時，會發生什么呢？市場將改變，我們有證據表明這樣的改變正在上演。

市場微觀結構現狀

在大多數情況下，市場一直主要都是去中心化的，但一些現代資本市場卻恰恰相反——是高度集中的。例如，今天的股票交易所數量沒有100年前那么多。部分原因是由于，正如前面提到的，當涉及到人類協作時我們是受技術限制的。為了處理傳統金融市場需要花費數天才能處理的數十億的任務和數萬億美元的賬目，現代數字市場需要由公司嚴格控制，并由政府嚴格監管，這與“自然市場力量”相去甚遠。

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在某種程度上，這些市場就像是不斷增壓的氣球，隨時都會爆炸。通過使現代市場高度集中，我們已經失去了一些關鍵的抗脆弱性，這些抗脆弱性來自社會曾經享有的去中心化市場——即免受傳染效應的保護和選擇交易場所的自由。曾有一度，你可以帶著資本資產去鄰居家，在廚房餐桌上達成一筆交易。雖然這種點對點交易聽起來有些過時，但它是保持市場自由和健康的最有效方式。值得慶幸的是，我們已經到達了數字未來的一個節點，在這個節點上，我們可以重建這些相同的動態，同時保持互聯網規模通信的優勢。

我承認，我并非現代數字市場技術細節方面的專家，但你會發現這些市場非常不透明，其主要參與者有時連自己都難以解釋清楚；這就解釋了為什么調查由欺詐、流動性缺乏和不透明引起的市場失靈事件往往需要幾個月的時間。我不認為整個中心化資本市場會崩潰，但我擔心的是，創業公司缺乏顛覆和挑戰現狀的信念。太昂貴、太官僚，而且技術上無法克服。幸運的是，百萬市場時代已經到來。

加密網絡

就像互聯網對出版商的影響一樣，區塊鏈幫助人們來到一個新世界，在這里一個新市場的邊際成本接近于零。我想在下文具體引用以太坊為例，因為它包含了諸多理想的區塊鏈屬性。“區塊鏈”也可能具有與我們這里所訴的完全相反的屬性，所以要警惕冒名頂替者。如果你已熟知這些屬性，那么可以跳過本節內容。

無需許可

以太坊是無需許可的。區塊鏈出售的產品，即其區塊內的空間，可以被任何會操作計算機的人使用（甚至這還不夠普及）。此外，對于如何使用這個空間沒有任何限制。這也許就是我們的行業中欺詐泛濫的原因吧，因為道德權威的缺乏促進了各種形式的逐利（如果有利可圖，就會發生欺詐）。使用區塊鏈等同于通過一組密碼學和數學輔助工具（你可能更熟悉“錢包”一詞）自由發表言論。這要追溯到市場的核心原則之一：產權。由于區塊鏈的完全開放性，任何用戶，只要他們了解資產的底層基礎是什么，都可以對自己擁有資產的能力極其自信。

讓我們來看一個以房屋價值進行抵押貸款的例子。你計劃堅持5%的安全債務價值比。你很可能會找到一家愿意發放這筆貸款的銀行，但你不能肯定你最終會獲得這筆貸款。有很多問題會讓貸款發放過程復雜化，比如銀行要確保你沒有在不披露的情況下以你的房子為抵押申請其他貸款。除此之外，只有在銀行允許的情況下，某些市場參與者才能獲得貸款（即：只有當你是有信用記錄的美國公民時）。不用說，你不可能“未經許可”地獲得這筆貸款，即使這樣是完全可行的。

對比來看，假設你想用你的以太幣（以太坊網絡的原生商品貨幣）貸款。你找到一個像Aave這樣的去中心化借貸市場，并創建一筆交易（在你的本地計算機上），將以太幣存入Aave智能合約。然后進行另一筆交易，以USDC等穩定幣的形式借入該以太幣價值的5%。你不需要了解區塊鏈的內部運作原理，但你知道獲得貸款的整個供應鏈完全都是經你自主決定的，不需要任何第三方來批準交易。

雖然經過許可的系統可以在以太坊上構建（以太坊是一個完全可編程的計算機），但要注意的一點是，用戶可以在自由和開放的市場中選擇使用他們所需的系統的無許可版本。這也適用于支付和交易等其他市場活動。以現金為基礎的經濟所具有的無需許可的特性又回來了，而且數字形式的無需許可更是呈現出數量級式的優越性，正是因為信息流的增加。

不可篡改

以太坊是不可篡改的。這意味著區塊鏈的狀態，即管理網絡經濟的余額和合同代碼的存儲，在今天、明天以及未來都是可靠的信息，只要觀察者擁有必要的知識或軟件以進行本地密碼驗證。實際上，這意味著以太坊的終端用戶可以放心，只要不訪問他們賬戶的私鑰，就不會發生任何涉及他們資產的交易。這種水平的保障在過去是不可能實現的。

分析 | 金色盤面：USDT/CNY維持高位震蕩:金色盤面綜合分析：USDT/CNY持續在高位震蕩，資金繼續表現出避險需求，市場恐慌并未消除，多數投資者對于市場整體看空。[2018/8/12]

復式記賬法（發明于幾百年前，有助于促進現代市場的到來）不像以太坊那樣不可篡改。例如，一個有動機的第三方可以在復式記賬法系統中篡改雙方的賬本，從整個復式記賬法對社會的價值來看，這樣做幾乎不冒任何風險。另一方面，以太坊是一個過度反應的信息鏈。試圖改變其中的一個bit，就會破壞鏈的其余狀態。這就像自燃一樣——根據物理定律，這是必然會發生的。這意味著為了讓你能“篡改”一個不屬于你自己的賬戶的狀態，你必須在光天化日之下說服整個網絡，讓全網絡都相信你所做的是正確的。這就像是偽造公司的資產負債表，而全世界都在直播你的一舉一動。你會被抓個現行，而每個人都會堅持你沒有觸碰到的那個現實版本。

去中心化

以太坊是去中心化的。為了使它具有上述屬性，它并不需要依賴于任何人或群體。相反，協議的定義是整個系統中唯一必要的信任，是經成千上萬的參與者明確（以及數百萬用戶默默）同意的。鑒于嚴格的工程和數學分析，以及多年的運營確保了數十億美元的價值這些事實，對協議定義良好的假設讓人不難接受。通過極度去中心化（通過運行網絡的各方的分布程度來衡量），以太坊具有可信的中立性。這意味著任何用戶都可以放心地知道，他們使用網絡不存在結構缺陷，并且還可以獲得無需許可和不可篡改的益處。

區塊鏈經濟的市場結構

如今區塊鏈上的市場結構在很多方面都是擬物化的，模仿傳統市場的結構，這表明區塊鏈技術還很年輕。這類似于最初的報刊網站，一開始只是單純地掃描報刊文字，然后才演變成我們今天所見的數字文章形式。

在基于區塊鏈的去中心化市場中，主要的創新之處有點對池撮合、可組合的流動性、開放的前端、可分叉的協議、全天候的正常運行時間和最大可提取價值（MEV）。這些創新都是因為上節提到的區塊鏈的三個屬性。這些創新意味著，像以太坊這樣的經濟體中的市場結構是緊密相連的，并且作為系統中的資本功能變得更加高效。讓我們首先看一下這些創新的基本原理，然后嘗試將它們與香農的信息論聯系起來，描繪其發展路徑。

Peer-to-pool（點對池）

比特幣通過引入點對點數字現金的概念，開啟了加密革命。這是指區塊鏈的無需許可特性，使支付功能類似于使用實物現金進行支付的方式。隨著去中心化金融（DeFi）出現在以太坊上提供了全套補充支付的金融服務，人們發現，為交易和借貸等金融行為提供對手方服務的需求可以匯集在一起，這也是由于區塊鏈的無需許可特性。

在點對池模型中，用戶自己與資本池交互，利用管理資本池的規則來執行他們想要的操作。例如，將以太幣（ETH）交易兌換為USDC這樣的穩定幣與傳統資本市場操作不同，在傳統的資本市場中，雙方必須達成一致才能執行交易。而在點對池模型中，有ETH和USDC池讓交易員可以存入ETH并提取USDC，這些池的存在是因為有其他用戶被激勵賺取費用。交易價格由一段代碼控制，也就是以太坊區塊鏈上的一個公正的智能合約，并且是完全無需許可的。

為了有更細致入微的了解，我們應該認識到兩點事實。首先，點對池市場結構的興起很大程度上是由于以太坊等區塊鏈要求的過高交易費用。在智能合約區塊鏈的早期版本中，點對點的交易和借貸模式成本高昂。其次，傳統資本市場確實有稱為做市商和基金的資本池。這些通常是獨立的實體，為交易提供交易對手方，解決交易發生所需的巧合問題。不過，這些實體距離點對池系統的無需許可特性還有很長的路要走。無需許可的鏈上市場使競爭環境更加公平、可及。此外，它們還通過可組合性刺激創新，也就是接下來我們要探討的內容。

可組合的流動性

“代幣化”作為區塊鏈上資產的標準形式興起，是因為將資產表示為代幣的成本幾乎為零，類似于通過互聯網分發軟件的成本幾乎為零。這確實支持了我們的市場成本正在崩潰的觀點。但由于它與可組合的流動性有關，代表市場中流動性份額的代幣可以以與流動性所代表的代幣相同的形式創建。這有點拗口，但從本質上講，通過代幣代表的資產同質性意味著金融市場的命脈——流動性——可以像資產本身一樣容易量化和表示。

金色財經榮獲2018年度金融科技與區塊鏈創新獎:金色財經現場報道，在今天舉辦的2018金融科技上海峰會暨區塊鏈世界論壇上，金色財經獲得2018年度金融科技與區塊鏈創新獎。[2018/4/19]

這意味著什么？可組合的流動性意味著在金融原語（如借貸和交易）方面進行創新是無需許可和無成本的。這對我們的觀點至關重要，因為新市場可以利用現有的流動性資產，而不需要原始市場或基礎市場的任何合約安排。可組合的流動性通過使底層資產透明來優化信息流、擴張產權并對流動性持有者做出加密安全承諾。

例如，貨幣市場中的貸款人收到一枚代幣以代表他們的貸款頭寸。第三方市場在沒有獲得第一市場許可的情況下，可以利用貸款人的衍生資產（代表其貸款份額的代幣）來實現進一步目標，例如提供固定的貸款利率。

開放的前端

以太坊上的經濟是完全透明的。任何能連接互聯網的人都可以查看任一賬戶、交易和合約代碼。這為用戶與區塊鏈的交互及查看區塊鏈帶來了一種有趣的方式。在傳統金融系統中，沒經許可的一方不可以訪問數據，沒有辦法發送交易。實際上，這意味著用戶與他們的賬戶交互并進行交易的界面可以完全商品化，一個顯著的例子就是數字錢包。雖然前端之間在實踐中仍然存在競爭，但確實做到了向用戶的保證：萬一他們首選的前端停機了，以太坊上的整個金融系統仍然可以隨時被訪問（通過許多其他可以快速啟動的前端）。這可以被視為區塊鏈無需許可特性的一部分。

可分叉的協議

在軟件領域，基礎設施歷來是一條護城河，這意味著競爭對手必須重新構建底層組件才能創建類似的軟件。例如，在以太坊這樣的智能合約環境中，代表金融市場的智能合約可以幾乎零成本復制和“重新部署”。這將把DeFi中的護城河推至存儲在協議中的實際價值，以及協議代幣實例的分布。

當涉及到以太坊等區塊鏈上市場協議的繁殖時，可分叉的協議具有頭號嫌疑，大多數協議只是出于任何預期目的重新部署的與原始市場相同的一組合約。重要的是，分叉和重新部署協議的成本通常非常低，相對于傳統市場，說是零成本也不為過。

最大可提取價值（MEV）

要理解區塊鏈市場結構，特別是以太坊的市場結構，最后一部分內容是MEV概念。MEV具有高度動態性，其最新理論變化發展迅速。盡管如此，仍有一些永恒的品質值得探索，因為其與市場繁殖息息相關。

首先，什么是MEV？MEV是由專門的第三方從經濟中提取的價值，這些第三方持續觀察經濟系統的狀態，并執行策略性操作以利用市場低效。MEV不應該被認為像以太坊一樣是經濟系統運作的“必要”組件，也不應該被認為是可有可無的東西。它一直都在那里，整體上既不算好也不算壞。在某種程度上，這只是市場社會誕生以來無形市場力量的數字表現。惠特利牧師（Reverend Whately）也許會說MEV是上帝存在的證據。

如果沒有MEV搜尋者努力提取價值（只要是凈正回報，哪怕是極微小的價值他們都不會放過），許多DeFi市場就不會像現在這樣有效運作。這使得鏈上市場的價格和流動性能夠準確反映在區塊鏈之外，改善了市場信息流，就像在中心化交易所一樣。就比如，一個MEV搜尋者在貨幣市場上清算一個不穩定的抵押品頭寸。在這種情況下，搜索器利用了借貸協議需要從過度擴張的借款人那里回收資金的低效。

這種“優良MEV”并不總是如此。回頭看約翰·薩頓（John Sutton）的證券交易所，產生并泄露的價格信息是一種負外部性，“不良MEV”類別也是如此。在某些情況下，通常是在定價方面，MEV從鏈上市場中提取價值，這可能會使用戶體驗變得更差而不是更好（即在交易中獲得更低的價格）。舉個例子：由于MEV搜索器從某交易員的交易參數和基礎市場的低效中提取價值，該交易員獲得了更低的資產價格。這可能會使一些市場結構的效率低于中心化市場。雖然有很多充滿希望的想法來減少不良MEV，但缺乏具體的定義使其成為一個難以解決的問題。鏈上市場結構將必須與區塊鏈自身的升級齊頭并進，以最大限度地減少不良MEV，同時最大限度地增加優良MEV。

百萬市場

最后，我們可以把一切聯系起來。有上百萬個市場正在崛起，其中有些令人贊嘆，有些毫無用處。構成市場的三種動態因素是信息流、產權和承諾。從這個角度來看，相對于建立在加密軌道上的市場，傳統市場缺少持續增長的動力，加密市場表現出無需許可、不可篡改和去中心化的特性。這些新市場通過點對池的撮合和分叉的能力實現高熵流，通過可組合的流動性和開放的前端來維護產權，并通過MEV實現信息流的大眾化。它們永遠在線，向世界各地的人做出同樣的承諾。這讓我們回到信息論，如何通過信道容量和熵來證明加密軌道上的市場從長遠來看是更合適的市場呢？

信道容量突出了去中心化市場的優勢。在一個中心化的市場中，決策是由少數個人或機構做出的，他們可能有有限的帶寬和處理能力來處理和傳輸信息（通常在特定的營業時間內）。這可能導致信息流瓶頸、延遲和誤差，并可能限制市場的整體信道容量。而另一方面，在一個去中心化的市場中，決策權分配給大量獨立的參與者，每個參與者都有自己的帶寬和處理能力，有一個全天候可用的結算層。這些對帶寬的無限制證明，從長遠來看，去中心化市場的信道容量將更大。

就熵而言，中心化的決策再次受到少數參與者或機構的約束，這些人可能觀點受限并帶有偏見。這可能導致一個低熵市場，因為在上述熵公式中，當p(i)項接近1時，就會導致熵的崩潰。另一方面，在去中心化的市場中，決策權分配給大量參與者，每個參與者都有自己的觀點和動機。這可能會導致一個高熵市場，因為任何行動或元素（無論你想如何構建）的概率都非常低，而且很難預測。隨著多樣性和復雜性的增加，將有助于確保市場從長期來看更具彈性和適應性。

為了見證所有這些都可應用于現實而非停留于理論，我們來看一些數據點并推斷潛在的趨勢。首先，我們來研究現有流動性池的數量。一個流動性池，雖然只是Uniswap（一個流行的DEX，即去中心化交易所）等更大協議的一部分，但在技術上可以被視為一個獨立的市場。再加上這些池的代碼很容易分叉，計算現有市場的數量可以讓我們對為什么會出現上百萬個市場有一個方向性的認識。

僅Uniswap池就已經代表了超10萬個鏈上市場，盡管其中有很多市場是多余的，因為它們使用的是ETH或USDC等基礎貨幣。盡管如此，這一增長清楚地表明，新市場的創建將是一個多年趨勢，這也支持了百萬市場論。如果我們在不同的區塊鏈上添加其他協議，市場數量將超過100萬，但信號要嘈雜得多，因為這些市場往往持有較少價值。

Uniswap分叉情況如何？我們知道Uniswap代碼已經經過了實戰測試，重新部署只會產生鏈上合約創建成本，這是可管理的，我們將在下文詳述。在撰寫本文時，有數據估計（我使用的是DeFiLlama數據）Uniswap協議的分叉數量大概是400個。這需要獲取智能合約代碼，并對其進行逐字重新部署或進行微小更改。正如我們在上圖中看到的那樣，每一個分叉都帶來了成千上萬個市場機會。考慮到Uniswap最近的協議是在過去幾年才出現的，數百個分叉的涌現是這種去中心化市場帶來的市場結構先進性的最有力證明。作為一個額外的數據點，Compound協議（用于借貸的貨幣市場協議）至少有76個跟蹤分叉。當然，還有成千上百個分支，其確切的代碼幾乎沒有相關性，因此不值得分類和跟蹤。鑒于我們對去中心化市場在熵和信道容量方面所具優勢的了解，這些分叉提供了額外的保證，確保這些屬性只會在像以太坊這樣的加密網絡上的去中心化市場上強勁增長。

由于產權是這些系統中長期信任的支柱，一個重要的例子就是最流行協議前端數量的豐富性。最流行的“DeFi原語”往往是相當簡單的鏈上智能合約。因為這種簡單性，第三方開發人員可以相對容易地創建他們自己的前端與合約代碼進行接口（請參閱前文“開放的前端”部分內容）。事實上，可以肯定的是，一些用戶使用如Uniswap等去中心化市場，沒有現有的前端網站，而是直接使用命令行界面。這使得估計現有前端數量操作起來非常困難，因為在公共區塊鏈上幾乎沒有識別信息可以獲取相關數字。盡管如此，我們知道“DEX聚合平臺”的存在，它們只是第三方協議，提供了一個與DEX（如Uniswap）接口的前端。由于有聚合平臺通過Uniswap發送訂單，因此很容易看清“開放的前端在運行”這一原理，因為像1inch、Matcha、Metamask、Zerion等聚合平臺對涉及Uniswap市場的交易負有驗證（無需許可的）責任。

第三，MEV，無論是好是壞，都可以被視為系統中真實價值的代表。如果價值不是真實的就沒有多少價值可提取，對吧？有多少獨特的搜尋者從經濟體系的狀態中獲利？他們總共賺了多少錢？通過追蹤最常見的MEV類別，我們得到了這個數字的下限，大約為7億美元：

最后，為什么加密網絡對市場來說是更好的底層基礎？建立一個新市場的成本是多少？隨著時間的推移，這些協議的接受率是多少？如果一段不可變代碼的接受率呈下降趨勢，也許最重要的市場就會變成某種公共產品。在傳統金融市場中，費用可以通過監管優勢來維持，而區塊鏈上良好的市場基礎設施無法承擔不公平的費用。當我們將過去兩年的協議費用視作效率函數時，這一點就很明顯了：

雖然從收益的角度來看，這對協議來說是個壞消息，但它突出了百萬市場原理：這是一個自由、開放的市場，因此會受到這些力量的影響。最終，終端用戶將受益于那些看起來更接近公共產品且最終相互獨立的市場。

在部署成本方面，在以太坊的主網上部署Uniswap市場（在撰寫本文時參考最昂貴的環境進行計算）需要花費約20美元ETH，但在像Arbitrum One這樣的第2層上進行部署，則只需花費約0.10美元。在像Polygon PoS這樣的側鏈上部署，成本是0.06美元。這些數字可能會有很大波動，但與傳統證券交易所所需的數百萬美元前期資本相比，簡直不值一提。由于這些市場的標準化（即流動性池慣例），進入這些市場所需的許多基礎設施已然可用，通常不需要終端市場花時間進行任何設置。在分叉的情況下，可能需要創建一個簡單的網站來刺激前端的使用，就是這樣。

建立在加密軌道上的上百萬個市場即將到來，數據應該會讓這一點變得更加明顯。但不太明顯的是，這將對我們的社會產生什么影響。正如我之前所說的，圍繞去中心化市場的歷史先例告訴我們，我們可能會享受到更強大的金融體系、自由狀態下的產權保障以及數字市場的高效帶來的好處。那之后，人類將面臨新的需要解決的問題，但鑒于加密網絡的強大基礎，我堅信加密網絡有能力解鎖經濟潛力，我看到了當下正在創建的巨大的重要性和價值。我希望本文的數據和觀點能夠讓其他人也有相同的期盼，努力希望理想的區塊鏈屬性出現在我們未來的加密網絡中。

現在該怎么辦？

現在，不斷涌現的新市場協議對我來說更有意義了。事后看來，技術周期和趨勢往往都被過度低估了。我們把歷史的隨機路徑放在一個盒子里，把事物的狀態合理化，認為這是以前事物發展的明顯結果。但當你身處變革之中，戰場上的迷霧是濃厚的。最好的想法總是一度看起來無比瘋狂。在本文，我們試圖穿過迷霧，理解區塊鏈作為一種技術對市場的真正貢獻。自然，未知的未知仍然存在。在資本市場這個復雜的系統中，促成結果的先驗因素往往被掩蓋。雖然建立在加密軌道上的市場具有奇妙的屬性，但僅憑這一點并不能為我們提供明確地理解未來所需的所有先驗因素。風險仍然存在于人類行為的不確定性中。畢竟，我們使用新技術的方式與技術本身一樣重要，甚至更加重要。我希望看到這些新市場走出前沿，進入主流。貌似一定會如此。

參考文獻

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https://www.britannica.com/topic/market/The-historical-development-of-markets

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https://messari.io

https://dune.com

“Reinventing The Bazaar – A Natural History of Markets” by John McMillian

“The Company: A Short History of a Revolutionary Idea” by John Micklethwait and Adrian Wooldridge

“Engines That Move Markets: Technology Investing from Railroads to the Internet and Beyond” by Alasdair Nairn

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