蔡凱龍: 比特幣是安全的避險資產嗎？

近來國際局勢并不太平，全球經濟增速普遍放緩，傳統的避險資產：美元和黃金，其價格一路攀升。被稱為“數字黃金”的比特幣，是安全的避險資產嗎？

中美貿易戰、英國脫歐、伊朗核問題、日韓貿易摩擦、香港動蕩，這些潛在風險點，再加上美國大選，讓2019年注定是一個黑天鵝頻出的一年。國際局勢的動蕩，必然影響經濟的發展。面對黯然失色的全球經濟，各國央行不得不重新開始降準降息，試圖緩沖經濟下行帶來的影響。

春江水暖鴨先知。全球敏銳的投資人，早已開啟資產的避險模式。

從美元指數走勢圖可以看出，作為全球資產定價的基石，美元在一年內漲了5%左右。換句話說，假設全球所有資產一年內本身價值保持不變，由于美元增值5%，以美元表現的價格會相應減少5%。美元屬于流動性最好的資產，可是美元一年期活期存款利息幾乎為零。也就是說，投資人為了躲避風險保持流動性，寧可把手中高回報的資產換成無回報的美元，間接推高美元指數。

聲音 | 蔡凱龍：監管更容易接受和Facebook脫鉤的Libra:中國人民大學金融科技研究所高級研究員、前火幣集團首席戰略官蔡凱龍發表專欄文章表示，PayPal、Visa、萬事達、Stripe等大公司退出Libra協會的根本原因：全球監管的一致反對導致Libra實施的不確定性遽然增大，特別是這幾家退出企業本身都是金融或者金融科技公司，備受金融監管壓力，因此選擇退出Libra聯盟。文章稱，Libra脫離目前困境的關鍵，在于如何利用生態和技術的優勢，取得監管的理解和信任，減少合規的阻力。應該考慮以下3個措施：首先，Facebook和Libra脫鉤，盡量淡化Facebook的中心地位——以退為進。監管更加容易接受一個和Facebook脫鉤的Libra。其次，穩扎穩打，先實現短期目標——步步為營。Libra的愿景是宏大的，但實現這個愿景是個漫長的、動態的過程，無法一蹴而就，只能是一個螺旋上升的過程。穩扎穩打，步步為營是Libra實現宏偉目標的唯一路徑。最后，快速擴充技術型互聯網公司，尤其是區塊鏈公司成為會員——舍魚而取熊掌。既然高舉高打的策略不再奏效，Libra急需審時度勢，利用自己在生態和技術上的優勢，克服合規上的短板，重新調整上路。[2019/10/15]

和美元一樣，黃金也是重要的避險資產。黃金也在1年之內，走出了大漲20%的罕見牛市。這20%的漲幅還是以美元計價的黃金漲幅，如果以其他走弱的貨幣計價，黃金一年內增值30%以上，漲幅驚人。中國和印度大媽對黃金是發自內心一如既往地喜愛，但是投資人只有在風聲鶴唳的年代，才會想起黃金。可謂“盛世古董，亂世黃金“的真實寫照。

聲音 | 蔡凱龍：比特幣目前還無法成為安全的避險資產:9月12日，中國人民大學金融科技研究所高級研究員、前火幣集團首席戰略官蔡凱龍發表了題為《比特幣是安全的避險資產嗎？》的專欄文章。文章表示，從一年的價格走勢圖直觀看， 比特幣和黃金的走勢高度吻合。在這段時間內，比特幣和黃金、美元一樣，成為很好的避險資產。 但是這并不意味著比特幣就是安全避險資產，原因無外乎以下幾點。首先， 比特幣的避險資產特征本身是不穩定的。其次， 比特幣自帶其他資產所不具備的風險。最后，比特幣市場容量太小。從穩定性，風險特征和市場容量上看，比特幣很難成為投資人所需要的安全避險資產。總之，比特幣不是數字黃金，目前還無法成為安全的避險資產。[2019/9/13]

而號稱“數字黃金”的比特幣，能成為除美元和黃金以外的第三種安全避險資產嗎？

聲音 | 蔡凱龍：對于數字貨幣的發行，只有限制沒有疏導出口很難管理好:7月26日，中國人民大學金融科技研究所高級研究員、前火幣集團首席戰略官蔡凱龍發表專欄文章《數字貨幣的未來》，文章表示，從行業目前發展脈絡上，探究數字貨幣未來發展的趨勢：首先，數字貨幣市場從狂熱回歸理性。其次，各國監管措施開始真正執行落地。再次，穩定幣（Stable Coin）的作用越來越大。第四，傳統金融機構和互聯網公司大步跨入數字貨幣行業。最后，合法的通證證券(Security Token Offering)發行將越來越多。對于數字貨幣的發行，只有限制沒有疏導出口很難管理好。[2019/7/27]

比特幣和黃金2018年9月到2019年9月價格對比圖

從一年的價格走勢圖直觀看,比特幣和黃金的走勢高度吻合。在這段時間內，比特幣和黃金、美元一樣，成為很好的避險資產。但是這并不意味著比特幣就是安全避險資產，原因無外乎以下幾點。

聲音 | 蔡凱龍：越是在金融界有遠見的權威人物，越是不看好比特幣:中國人民大學金融科技研究所高級研究員蔡凱龍今日發文表示，數字貨幣有多大的泡沫，這是學術界目前最關心且最富有爭議性的話題，越是在金融界有遠見的權威人物，越是不看好比特幣，都認為其是一無是處的投機泡沫，或者是一個騙局。有些學者用成熟的計量模型直接檢驗比特幣市場；有些學者在研究比特幣本身的價值后，認為比特幣本身一文不值，所以泡沫一定會破裂，比特幣價格必然會崩潰；然而有些學者認為比特幣本身的確有一定的價值，其價值還有待發現，比特幣價格不會全部歸零。如果比特幣在泡沫的爭論中頑強的存在了10年，20年，甚至更久，那討論它是否有泡沫就是沒有意義的事。[2019/7/4]

一、避險特征不穩定。

要想成為像黃金、美元一樣的安全避險資產，比特幣價格波動要和風險資產的價格波動有顯著的負相關關系，即兩者中一個漲另外一個跌，或者一個跌另外一個漲。而且這種負相關關系必須長期且穩定。雖然比特幣在過去一年里呈現避險特征，可是把時間范圍擴大，在3年、5年甚至更長時間里，比特幣避險特征不明顯也不穩定。

火幣集團首席戰略官兼火幣集團美國代理總裁蔡凱龍：全面負責火幣集團在美國的業務開展:今日火幣集團首席戰略官兼火幣集團美國代理總裁蔡凱龍與媒體見面，正式公開確認加盟火幣集團。火幣集團2018年的戰略重點為國際化。蔡凱龍加盟火幣集團，被認為是火幣集團加速國際化布局的重要一步。蔡凱龍在媒體見面會上表示，將憑借多年來在國際金融領域豐富的經驗積累，全面負責火幣集團在美國的業務開展。[2018/1/4]

經濟學家Dyhrberg和Baur人，分別對比特幣和黃金與美元的波動關系進行了深入的研究，卻得出截然相反的結論。Dyhrberg認為，以比特幣的價格表現，比特幣更像介于黃金和美元之間的一種特殊商品。而Baur認為，比特幣的價格表現完全不同于黃金或美元。他們用的是同樣的模型和方法，唯一的區別是研究對象的時間段不一樣，卻得出截然不同的結論。可見比特幣的避險特性還有待時間驗證，被稱為“數字黃金”名過其實。

二、自帶巨大風險

不管是美元、黃金、股票還是債券，這些資產都有著上百年不斷發展完善而形成的豐富生態體系、成熟的監管制度、完備的交易和流通機制。以黃金為例，黃金的生態包括挖礦采掘、生產、冶煉、加工、批發、存管、銷售。全球有倫敦、紐約、上海等著名黃金交易所，每日進行萬億元規模以上的現貨和期貨交易、清算和交割。市場除了黃金現貨，還有黃金ETF、黃金期權等衍生品供投資人選擇。

相比之下，只有11年歷史的比特幣，就像個剛落地的嬰兒，其生態、監管、機制、技術都只是初具雛形，還在摸索和高速變動中，這本身就是一個巨大的風險，更不用說由比特幣的匿名性引起的非法使用帶來的合規難題，由比特幣天生跨境帶來的外匯資本管制挑戰，由比特幣“只認密碼不認人”帶來的黑客入侵可能等等，這一系列實實在在的風險誘發因素。

比特幣的特性，注定了它本身就是各種風險的源頭。要成為投資人所需要的安全避險資產，比特幣還有一段很長的路要走。

最后，市場容量太小。

假設比特幣既能保持穩定的避險特征，還能解決自身特性帶來的風險問題，理論上比特幣可以是安全的避險資產。但是實踐上，因為市場容量太小，比特幣還無法有效擔起避險資產的功能。

目前已經有1800萬個比特幣在市場上流通，占其總產量的上限2100萬的85%。以每個比特幣1萬美元估算，比特幣目前總市值1.8千億美元，總市值上限是2.1千億美元。而全球實物黃金現貨總價達到8.7萬億美元，美元現鈔發行量也有1.7萬億美元。

比特幣現貨市場容量比美元和黃金少了一個數量級，而在衍生品上，比特幣連黃金和美元的一個零頭都算不上。

投資人為了保證避險資產的流動性，大部分選擇持有避險資產的衍生品而非現貨，比如購買黃金ETF而非黃金實物，持有美元銀行存款而非現鈔等。為了滿足投資人的需要，美元和黃金經過200多年的發展，形成龐大而且成熟的全球衍生品市場，日交易量都以萬億美元為單位計算。相比之下，比特幣的衍生品市場就顯得太單薄了。2017年美國商品期貨管理委員會CFTC首次批準芝加哥商品交易所CME和芝加哥期權交易所CBOE引入比特幣期貨交易，如今CME的比特幣期貨日交易量大約維持在10億美金左右，而COBE因為交易量不夠大，早在2019年3月停止比特幣期貨合約。

從穩定性，風險特征和市場容量上看，比特幣很難成為投資人所需要的安全避險資產但是，也不能一棍子把比特幣打死，認為它是一無是處的空氣幣。

比特幣雖然無法成為安全的避險資產，但是卻有它存在的價值。比如可以利用其固定有限發行量特性，通過長期持有比特幣來對抗長期通脹。比如比特幣因其具有與眾不同的價格走勢，可以成為另類資產組合中的最佳選擇之一。最重要的是，比特幣的誕生、發展和演化，不僅帶動了整個數字貨幣行業的發展，也為大機構如Facebook和各國央行涉足數字貨幣領域提供寶貴的參考和借鑒。

總之，比特幣不是數字黃金，目前還無法成為安全的避險資產。

蔡凱龍

金融科技和財經專欄作家，人民大學金融科技研究所高級研究員。曾任火幣集團首席戰略官，聯想控股旗下P2P翼龍貸副總裁，互聯網金融千人會聯合創始人,德意志銀行戰略科技部副總裁，擔任美國休斯頓大學商學院金融系助理教授。注冊金融分析師(CFA),金融風險管理師(FRM),經濟和計算機雙碩士。廈門大學金融博士生。《FT》英國金融時報中文版，《新浪財經》，《財新》和《騰訊財經》等知名財經媒體的專欄作者。編輯出版《智慧眾籌：互聯網金融早餐會》一書;《區塊鏈技術驅動金融：數字貨幣和智能合約技術》中文版譯者；

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