淺談全球穩定幣監管_ADO

作者：Jacqueline的虛擬資產漫談，喬喆沅 周靜波 成曉宇 陳瑜詩 申璐雯 張璐 梁國鏘 廖瑜暉 蕭鑫壯 黃愷杰 陳露

作為加密資產的一個子類別，穩定幣逐漸獲得越來越多的關注。與其他加密資產相比，穩定幣最顯著的特征在于其旨在與法定貨幣和/或其他加密資產掛鉤或支持。而正是基于該特征，市場參與者們認為穩定幣可能更容易發展成為廣泛接受的支付方式和/或價值儲存方式，因此被全球主流金融體系接納的潛力更高。相應地，它們對貨幣和經濟活動就會產生更為直接的影響。有鑒于此，FSB敦促各金融監管機構為監管穩定幣做好準備，特別是有可能被更廣泛應用于跨區域支付的全球穩定幣。 

一、什么是加密資產和穩定幣

二、全球主要國家及地區對穩定幣監管的最新發展

三、結語

自 2009 年比特幣（Bitcoin）誕生以來，已經出現了各種不同種類的加密資產，例如穩定幣（stablecoins）、實用代幣（utility tokens）和非同質化代幣（non-fungible tokens）等。金融穩定理事會（Financial Stability Board，簡稱為FSB）將加密資產定義為“一種主要依賴于密碼學和分布式分類帳技術或類似技術的私人數字資產”。

根據FSB的定義，穩定幣是指 “通過關聯至特定資產或資產池試圖保持穩定價值的加密資產”。國際清算銀行（Bank of International Settlements）認為穩定幣是“價值與法定貨幣或其他資產掛鉤的加密貨幣”。

根據穩定機制的不同，目前市場上常見的穩定幣可以大致分為三類：（1）與法定貨幣掛鉤的中心化穩定幣；（2）超額抵押加密資產的穩定幣；及（3）基于算法的穩定幣。

1 與法定貨幣（例如美元，英鎊）掛鉤的中心化穩定幣

與法定貨幣（例如美元、英鎊）掛鉤的穩定幣的支持資產通常由一個中心化的發行人持有，存放于托管人處或銀行賬戶中。支持資產和穩定幣之間是固定的對應關系（例如1美元對應1穩定幣）。當支持資產被發送給發行人時，穩定幣就被創建出來。當支持資產由發行人返還給贖回者時，對應數量的穩定幣就會被銷毀。為實現穩定幣價值和支持資產數量掛鉤，中心化發行人通常會聘請獨立的會計師事務所或審計機構定期對托管賬戶中的支持資產進行驗證。此類穩定幣的代表為USDT和USDC等。

SPACE ID：提議將過去三個月一半收入，用于購買燃燒ID代幣:6月20日消息，去中心化身份協議SPACE ID發推稱，DAO IDP3的快照投票現已開始。IDP3提議，將3月23日至6月23日期間SPACE ID平臺產生的總收入的50%，用于購買和燃燒ID代幣；剩余50%分配給DAO金庫，由所有符合條件的ID代幣持有者管理。投票截止到6月26日晚上9:20，目前投贊成票的占比達到99.4%。[2023/6/20 21:47:59]

2 超額抵押加密資產的穩定幣

第二類穩定幣是基于區塊鏈上的資產（即其他加密資產）（市場上也稱之為提供“抵押物”）的穩定幣。此時，抵押物由智能合約持有，因此本質上是去中心化的，也較為透明。用戶可以審核代碼，查看抵押物總額。用戶可以通過存入抵押物來取得這些穩定幣，也可以再次存入穩定幣，取回抵押物。因為加密資產的價值往往波動較大，為讓智能合約能夠維持穩定幣價格相對穩定，用戶通常需要以高于1：1的比率超額存入抵押物。這一類穩定幣的代表為DAI。

3 基于算法的穩定幣

基于算法的穩定幣，通常沒有100%資產提供支持，而是使用其他方式試圖維持固定的對應關系的穩定（例如1美元對應1穩定幣）。當穩定幣價格上升時，算法制造出更多的穩定幣，擴大供應，降低價格；當穩定幣價格下降時，算法減少穩定幣數量，減少供應，以提高價格，從而使穩定幣的價格相對穩定。算法穩定幣的本質是去中心化的：算法、貨幣發行與流通數量、交易信息在區塊鏈上公開，區塊鏈上的信息難以被篡改。這類穩定幣的代表是UST，FEI和Basis。

目前，全球各主要國家及地區對于加密資產（包括穩定幣）的監管立場不盡相同，相應的監管框架及立法也正處于不同階段。下文擬簡要介紹中國香港、中國內地、美國、新加坡及歐盟的相關最新發展。本文希望給讀者就以下幾個國家及地區的監管提供一些概括性的參考和指引。

1 中國香港

2022年1月12日，香港金管局發布了一份關于將香港監管框架擴展至穩定幣的討論文件，邀請業界和公眾就加密資產和穩定幣的監管模式提供意見。該討論文件闡述了香港金管局就加密資產（特別是用作支付用途的穩定幣）的監管模式的構思。香港金管局預計將在明年7月前制定計劃，以期在2023/24年度之前頒行新的監管制度。

香港金管局認為，穩定幣越來越被視為廣泛接受的支付方式，且事實上其使用量的增長，增加了穩定幣融入主流金融體系的潛力。在香港金管局看來，這會引發更廣泛的貨幣和金融穩定性的影響，從而使得穩定幣成為金管局的監管重點。

BlockFi將向加州客戶退還超過10萬美元:金色財經報道，加州金融保護與創新部(DFPI)周一宣布，BlockFi已批準通過其服務商向其加利福尼亞客戶分發103,471美元退款的請求。該決定有待破產法院的批準，此前DFPI的一項調查發現，這家現已破產的加密貨幣貸方“未能及時通知”借款人，在該公司暫停其平臺上的提款后，他們可以停止償還貸款。因此，BlockFi的加州借款人向貸方的服務商匯付了至少價值103,471美元的貸款還款。

在加密貨幣交易所FTX崩潰后，BlockFi于2022年11月11日凍結了客戶在錢包和利息賬戶中的取款和存款。對FTX的曝光最終導致BlockFi在兩周后申請第11章破產保護。根據DFPI的公告，有關退款請求的聽證會將于4月19日舉行。[2023/3/28 13:30:07]

討論文件進一步分析了與使用穩定幣相關的七類主要風險，包括金融穩定性風險、貨幣穩定性風險、結算風險、用戶保護、金融犯罪和網絡風險、國際合規及監管套利。香港金管局提出了八個與穩定幣相關的具體討論問題供行業考慮，概述如下。

1. 我們是否需要對所有類型的穩定幣活動進行監管，還是應當優先對與支付功能相關、對貨幣和金融體系帶來較大風險的穩定幣進行監管，并在機制中提供靈活性，以對未來可能需要受監管的穩定范圍進行調整？

香港金管局指出，首先擴大監管范圍以涵蓋與支付相關的穩定幣是合適的，同時也不排除監管其他形式穩定幣的可能性。香港金管局希望引入的任何新制度都能有足夠的靈活度，以便將來可以擴展到其他類型的穩定幣。

2. 哪些類型的穩定幣相關的活動應屬于監管范圍，比如發行和贖回、托管和管理、儲備管理？

香港金管局建議監管的穩定幣相關活動范圍廣泛，包括發行、創建或銷毀穩定幣；管理儲備資產以確保穩定幣價值的穩定性；驗證交易和記錄；存儲用于訪問穩定幣的私鑰；促進穩定幣的贖回；用于結算交易的資金轉移；以及以穩定幣執行交易。

3. 對擬受新的穩定幣牌照制度約束的主體，將會有什么批準和監管要求？

香港金管局的建議主要涵蓋四類要求：（1）授權和審慎要求，包括充足的財務資源和流動性要求等；（2）關于管理和所有權的適格性要求；（3）有關支持資產儲備的維護、管理和系統要求；及（4）控制、治理和風險管理要求。

4. 在擬推行的監管機制下，哪些機構需要申請牌照？

美元指數DXY短線下挫35點，美股期貨拉升:10月24日消息，美元指數DXY短線下挫35點，現報112.11，美股期貨拉升，道指期貨、標普500指數期貨漲1%，納指期貨漲約0.7%。[2022/10/24 16:37:05]

香港金管局在討論文件中表示，在香港提供新監管機制下受規管活動或在香港積極推廣這些活動的外國企業應在香港注冊成立公司并向香港金管局申請牌照。

如該監管機制實施，將對目前從離岸向香港用戶提供穩定幣交易的全球加密貨幣交易所產生重大影響。這些企業將面臨或在香港注冊成立并申領牌照或停止為香港用戶進行交易的選擇。

5. 這個針對穩定幣的以風險為導向的監管機制何時會實施，它與香港其他金融監管制度，包括香港證監會的虛擬資產服務提供者發牌制度、《支付系統及儲值支付工具條例》中的儲值支付工具（SVF）發牌制度等，有沒有重合？

香港金管局表示，在界定香港金管局的監管范圍時，將與其他金融監管機構合作和協調，同時也將努力避免監管套利，包括可能受到多個當地金融機構監管的領域。

6. 穩定幣可能會被擠兌并成為銀行存款的潛在替代品。如美國總統金融市場工作組在《穩定幣報告》中的建議，香港金管局是否會要求穩定幣發行人應為《銀行業條例》項下的“認可機構”？

香港金管局雖然沒有明確表示不會要求穩定幣發行人根據《銀行業條例》作為認可機構進行監管，但其表示預計適用于穩定幣發行人的要求將借鑒香港現行的儲值支付工具監管框架。香港金管局進一步表示，某些穩定幣發行人可能會因其具有系統性影響，將受到更嚴格的審慎要求。

7. 考慮到無資產支持的加密資產越來越多地與主流金融體系相連并對金融穩定性造成更高的風險，香港金管局是否計劃對這些無資產支持的加密資產進行監管？

香港金管局并未明確排除監管無資產支持的加密資產，并表示有必要繼續監控該類加密資產所帶來的風險。

8. 在香港金管局公布監管機制前，現有和未來將加入穩定幣生態系統中的主體應該做些什么？

香港金管局建議穩定幣生態系統的現有和潛在參與者就討論文件中提出的建議提供反饋，并指出在此期間，其將繼續監督認可機構與加密資產相關的活動，實施儲值支付工具發牌制度。

另外，根據香港《證券及期貨條例》，除非有特定的豁免，進行與“證券”相關的受規管活動（例如證券交易、為證券交易提供服務、就證券提供意見等），需要事先領取香港證監會發放的牌照。因此，在開展穩定幣相關業務前，應就涉及的穩定幣是否落入該條例項下“證券”的范圍作出具體分析和判斷。如果所涉穩定幣構成《證券及期貨條例》項下的“證券” 范圍，則開展與該穩定幣相關的業務將被認定為進行受規管活動，需要事先領取香港證監會發放的相應牌照。

Tether用美國國債儲備取代商業票據:金色財經報道，穩定幣發行商Tether已經從其儲備中取消了300億美元的商業票據，并在上個季度還將其對美國國債的直接敞口增加了超過100億美元。

幾個月來，Tether一直表示，它將通過減少其持有的商業票據數量來提高其儲備的質量。[2022/10/14 14:26:49]

值得注意的是，如果穩定幣具備了傳統支付功能，香港現行的儲值支付工具和支付系統監管方式等也應在穩定幣運營機構需要考慮的范圍內。

2 中國內地

中國內地對加密資產的監管政策始于2013年12月5日中國人民銀行等五部委發布的《關于防范比特幣風險的通知》。2017年9月4日，中國人民銀行等七部委發布了《關于防范代幣發行融資風險的公告》，即94禁令。該公告明確規定任何組織和個人不得非法從事法定貨幣與代幣、“虛擬貨幣”相互之間的兌換業務，不得買賣或作為中央對手方買賣代幣或“虛擬貨幣”，不得為代幣或“虛擬貨幣”提供定價、信息中介等服務。

2021年6月，人民銀行就“虛擬貨幣”交易炒作問題約談部分銀行和支付機構，要求其切實履行客戶身份識別義務，不得為相關活動提供賬戶開立、登記、交易、清算、結算等產品或服務，不得開展、參與“虛擬貨幣”相關的業務活動。

2021年7月8日，中國人民銀行副行長范一飛在2021年7月8日國務院政策例行吹風會上，在回答國家層面對“虛擬貨幣”相關活動服務提供者擬采取何種行動時指出，私人數字貨幣（包括推出的各種所謂穩定幣）存在威脅金融安全和社會穩定潛在的風險；同時也成為一些洗錢和非法經濟活動的支付工具，一些商業機構的穩定幣，特別是全球性的穩定幣，有可能會給國際貨幣體系、支付清算體系等帶來風險和挑戰。央行在表達對這個問題的關切后，也明確表示會采取一些措施。

2021年9月24日，中國人民銀行等十部委發布了《關于進一步防范和處置虛擬貨幣交易炒作風險的通知》，即924通知。相比94禁令，924通知明確提出以下五類虛擬貨幣的“相關業務活動”為“非法金融活動”：（1）開展法定貨幣與虛擬貨幣兌換業務、虛擬貨幣之間的兌換業務；（2）作為中央對手方買賣虛擬貨幣；（3）為虛擬貨幣交易提供信息中介和定價服務；（4）代幣發行融資；以及（5）虛擬貨幣衍生品交易等。鑒于本文所討論的一些商業機構發行的穩定幣屬于924通知所界定的虛擬貨幣的一種，開展與穩定幣有關的“相關業務活動”屬于 “非法金融活動”的范圍而被924通知所禁止。

Polkadot即將推出新版治理系統Gov2，并將廢棄Polkadot Council:金色財經消息，Polkadot宣布了其治理系統的新版本，稱為Governance version 2（Gov2）。通過Gov2，該團隊希望顯著地將Polkadot的決策過程去中心化。

在正在進行的Decoded會議上，Polkadot核心團隊表示，其當前的治理體系需要徹底改革，因為其過于中心化。他們指出，Polkadot Council是一個由行政人員組成的中央機構，在財庫支出等事務上擁有獨家決策權。對此該團隊認為，這與Polkadot去中心化的理念背道而馳。

因此，團隊選擇廢棄Polkadot Council。對于Gov2，該團隊已經準備了一個軟件框架，它將刪除Polkadot Council，并用“公投（referendum）”取代。后者是一個投票系統，任何人都可以發起提案。

新治理系統即將在Polkadot的金絲雀網絡Kusama上推出，之后將部署在Polkadot主網上，但不需要硬分叉。（The Block）[2022/6/30 1:40:28]

3 美國

2019年6月18日，Facebook發布Libra白皮書，但該項目很快就引起了監管的關注。監管機構所擔憂的一系列問題，包括如何防止Libra被不法分子利用來達到洗錢的目的及如何防止Libra構成金融穩定風險。

2021年 11 月，美國總統金融市場工作組、美國聯邦存款保險公司和美國貨幣總核查辦公室聯合發布了一份關于穩定幣的報告。為解決支付型穩定幣的風險，報告建議美國國會迅速立法，以確保支付型穩定幣及其相關安排受到統一且全面的聯邦框架下的監管，以填補目前穩定幣在市場誠信、投資者保護和非法融資等方面的立法空白，并將致力于解決以下重要擔憂：（1）為防范穩定幣擠兌問題，應立法規定所有穩定幣發行人需為受保的存款機構，并在存款機構和控股公司層面受到適當的監管；（2）為緩解支付系統風險，應立法使托管錢包提供商受到聯邦的適當監管；以及（3）為應對系統性風險及經濟權力集中的風險，應立法要求穩定幣遵守限制與商業實體從屬關系的活動限制。監管者應有權施行各項標準，以促進不同穩定幣之間的相互可操作性。此外，美國國會還可以考慮針對托管錢包提供商的其他標準，例如限制其與商業實體的從屬關系或用戶的交易數據。

2022年3月31日，參議員 Bill Hagerty在參議院提交《穩定幣透明度法案》（The Stablecoin Transparency Act）；該法案旨在改善穩定幣市場的透明度，并為儲備資產設定儲備標準。該法案要求穩定幣發行人需（1）持有期限少于 12 個月的政府證券；（2）具有充分抵押的證券回購協議；及（3）擁有美元或其他非數字貨幣支持的儲備，且需要每月在其網站上發布一份關于穩定幣發行人持有的經第三方審計的儲備資產報告。

2022年4月6日，美國參議院銀行委員會成員Pat Toomey公布《穩定幣儲備透明度和統一安全交易法案》（The Stablecoin TRUST Act）討論草案。該法案討論稿擬將支付型穩定幣的發行方限定為以下三類機構：（1）國家注冊的貨幣傳送商；（2）持有專門為穩定幣發行人設計的新的聯邦許可證；及（3）受保的存款機構，并要求支付穩定幣發行人需要披露其儲備資產、制定贖回政策和接受注冊會計師事務所的定期認證。

2022年5月，美國財政部長Janet Yellen在出席參議院聽證會時表示，穩定幣為快速增長的產品，并存在快速增長所帶來的風險。她同時強調，美國國會通過對穩定幣的立法非常重要，并認為國會在2022年年底前通過立法是“非常合適的”。

另一方面，美國證券交易委員會（SEC）主席Gary Gensler近期對眾議院撥款金融服務小組委員會表示，根據SEC的定義，許多加密貨幣交易平臺都在交易證券，而不是大宗商品，據此要求立法者增加SEC的執行預算，以要求加密貨幣交易平臺在SEC進行注冊。因此，加密貨幣交易平臺也要注意審查穩定幣是否會被認定為是“證券”。

4 新加坡

新加坡于2019年頒布并于2020年1月28日起實施的《支付服務法案》將數字支付代幣（Digital Payment Token，簡稱為DPT）及電子貨幣（e-money）納入監管；根據該法案，DPT服務及電子貨幣發行服務屬于《支付服務法案》項下受規管活動，需要申請支付服務提供商牌照。

什么是DPT

根據《支付服務法案》第2節的定義，符合下列特征的用數字化體現價值的數字代幣屬于該法案項下的DPT：（1）以單位表示；（2）不以任何貨幣計價、發行人也不將其與任何貨幣掛鉤；（3）是或旨在成為公眾或特定公眾群體的交換載體，用于支付商品或服務或清償債務；（4）可用電子方式轉讓、存儲或交易；及（5）滿足新加坡金管局規定的其他特征。

什么是電子貨幣

關于電子貨幣，《支付服務法案》第2節將其定義為任何以電子方式存儲的貨幣價值，該貨幣價值（1）以任何貨幣計價或其發行人將其與任何貨幣掛鉤；（2）已預先支付，以便通過使用支付賬戶進行支付交易；（3）為發行人之外的人士所接受；（4）代表一項對發行人的債權；但不包括任何來自新加坡境內人士并在新加坡境內所接受的存款。

新加坡金管局認為，穩定幣因其與法定貨幣之間的匯率無法固定不變、穩定幣持有者無需與穩定幣發行人發生契約關系或在發行人處開立賬戶，而不符合電子貨幣的特征，所以不屬于《支付服務法案》下的電子貨幣。

新加坡金管局進一步表示，其將以技術中立的立場個案審視具體穩定幣的特征，以決定適當的監管手段。在新加坡金管局看來，基于目前所展現的特征，USDC和USDT應被認定為DPT，所以提供與這兩類穩定幣相關的DPT服務應受到《支付服務法案》的規限并應申請相應牌照。

此外，新加坡金管局曾于2019年12月發布公開咨詢，就法定貨幣、電子貨幣和加密貨幣（包括穩定幣）之間的相互作用以及加密貨幣（特別是穩定幣）的適當監管手段向公眾征詢意見。

近期，新加坡金管局總裁Ravi Menon分別在不同場合發表了他對于監管穩定幣的看法。Ravi Menon表達了對解決穩定幣問題的迫切性，對于穩定幣與法定貨幣掛鉤的穩定性提出了質疑，而如果穩定幣沒有獲得足夠的支持，將很難想象其能發揮貨幣的作用。所以他認為，監管穩定幣的關鍵在于確保穩定幣能夠具有支持，這種支持應該具有流動性，并在需要用到時能夠被使用。

值得注意的是，如果發售或發行的穩定幣構成《證券及期貨法案》項下的資本市場產品（capital markets product）（例如證券或集合投資計劃的份額），該等發售或發行的行為將受到《證券及期貨法案》的規管；協助該等發售或發行的中介機構（包括為該穩定幣的發售、發行和/或交易提供平臺的平臺運營者和提供與該穩定幣相關的財務意見的中介機構）將相應受到《證券及期貨法案》和/或《財務顧問法案》項下持牌要求和其他合規要求的規管。

5 歐盟

歐洲執行委員會于2020年9月提出加密資產市場規范（Markets in Crypto-Assets Regulation，簡稱為MiCA）草案，旨在針對包括穩定幣在內的所有加密資產，建立一套廣泛且全面的監管框架，以保護消費及投資者之利益，并維持市場完整性及金融穩定性。

對于“電子貨幣代幣”（e-money token），即與單一法定貨幣掛鉤且用于支付的穩定幣，其適用現行電子貨幣的監管規定。發行人如發行電子貨幣代幣，MiCA規定發行人必須為兩類授權主體中的一類，即，或者是依據金融服務業之資本要求指令而被授權的“信貸機構”，或者是依據歐盟電子貨幣指令而被授權的“電子貨幣機構”。發行人應遵守歐盟電子貨幣指令的相關操作要求，并應發布白皮書并向其主管機關通告白皮書。對于代幣持有者，應被賦予向發行人求償的權利，且在任何時候都能夠以與代幣被支持的法定貨幣的面值要求等額贖回，并應將該項贖回權載明于白皮書內。對于代幣的白皮書，MiCA要求其應載明：（1）前述贖回權的行使程序和條件；（2）代幣所涉持有、儲存及移轉所依據的相關技術和相應標準；（3）與發行人發行代幣或允許其在加密資產交易平臺上進行交易有關的所有相關信息；及（4）與發行人有關的操作風險等。發行人亦需要將收到的資金投資于安全、低風險的資產，且被投資產的計價貨幣應與支持該代幣的法定貨幣同幣種，以避免交叉貨幣風險。

2022年3月，歐洲議會經濟和貨幣事務委員會投票通過了MiCA 規范草案，目前MiCA規范草案將在歐洲議會、歐洲執委會、歐洲理事會進行討論。

縱觀全球，各國針對穩定幣的監管情況不一，立法亦處于不同階段。各國監管機構對穩定幣都在密切關注中，針對其的監管也在不斷演進。對于從事相關業務的機構，應隨時評估風險和適用的法律法規，快速調整業務模式，以遵守穩定幣相關規定，避免潛在的合規風險。

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