解讀加密圈最流行的資產估值模型EoE：MV=PQ_ETF

由約翰·穆勒引出的交易方程式，是目前加密圈里最流行的估值模型。這個方程式是一個恒等式：

MV=PQ

其中，

M=貨幣供應量(MoneySupply)，為一定時期流通中的貨幣的平均數量；

V=貨幣流通速度(VelocityofMoney)，為一定時期單位貨幣的平均周轉次數，即貨幣流通速度；

P=物價(Price)，為經濟活動中最終商品和服務的加權平均價格；

Q=經濟產量(EconomicQuantity)，為最終商品和服務的交易數量(也稱為實際國內生產總值GDP)。

PQ代表社會的名義國內生產總值，即生產的商品和服務的總價值。許多人根據這一模型，認為加密貨幣的交易速率會導致價值的下降。而我們在下面的分析中得出了截然不同的結論：根據MV=PQ這一模型，在給定的加密貨幣供應量和價格水平下，交易速率越高意味著加密網絡GDP越高，此時加密貨幣有增值的可能性。

不過，目前加密貨幣估值模型的建立仍處于探索階段。因為EoE模型源于傳統的貨幣理論，在加密網絡中用法幣計價存在天然缺陷，在這個基礎上得出的結論可能會與實際情況有偏差。

解讀EoE

MV是有效購買力。打個比方，我用1美元去買一支冰淇淋，賣冰淇淋的人用這1美元去買了一份炸薯條，于是這里的“1美元”產生了2美元的價值，即產生了2美元的購買力。其中，M=1,V=2。費雪貨幣數量論利用EoE把GDP與貨幣供應量聯系起來。它基于下面的假設：

1.假設Q是外生的(不依賴貨幣供應)，而且變化不大。換句話說，經濟中的所有資源都已得到充分利用，增加貨幣供應也不會導致實際GDP的變化。

網信辦：加強對《區塊鏈信息服務管理規定》等法規規章的宣傳解讀:金色財經報道，中央網絡安全和信息化委員會辦公室印發《網信系統法治宣傳教育第八個五年規劃（2021-2025年）》，其中指出要加強對《關鍵信息基礎設施安全保護條例》《互聯網信息服務管理辦法》《互聯網新聞信息服務管理規定》《區塊鏈信息服務管理規定》等法規規章的宣傳解讀。[2021/11/18 6:57:19]

2.假設V是不變的。V用來衡量人們的消費行為，貨幣主義者認為，隨著時間的推移，在很大程度上消費行為是不變的。因此，在Q、V比較穩定時，M的變化將會影響P的變化。

費雪認為在假設實際交易數量Q是外生的前提下，Q、V保持穩定，貨幣供應量M的變化導致商品和服務的價格水平P成比例變化。這個理論假定人們持有貨幣是為了日常的交易支付是為了交易目的，而不是為了投機。這個假設前提值得商榷，但不可否認這一理論存在一定的適用性。以美國經濟為例，這一假設可以很好地解釋美聯儲控制下的貨幣供應與通貨膨脹之間的關系。調整交易方程式之后我們得到

M=PQ/V

當貨幣供應量M增加時，貨幣貶值(貨幣供給大于貨幣實際需求），這個情況下錢變得沒那么值錢，導致物價P持續、普遍地上漲——這就是通貨膨脹。

然而，與費雪的假設不同的是，貨幣供應量M的增加可能同樣會對貨幣流通速度V造成影響，正如凱恩斯主義貨幣需求理論所主張的那樣：物價P的上漲導致人們需要更多的錢才能購買他們所需要的商品，貨幣流通速度V可能會下降。

當通脹過高時，美聯儲可以發行債券以減少貨幣供應量M，此時貨幣升值，導致貨幣需求下降，物價P下降；美聯儲也可以通過調整利率來對抗通脹，美聯儲加息使持有貨幣的機會成本增加。

根據EoE和通貨膨脹效應，如果貨幣流通速度V保持穩定，實際國內生產總值Q增長x%，此時貨幣供應量M的增長將超過x%，物價P也會隨之增加。

動態 | BitSG幣星唐伯虎解讀趨勢之王ETF產品:今日（2020年2月17日）晚19：00，BitSG幣星創始人唐伯虎通過社群與用戶深度探討了其最近推出的交易衍生品ETF，并與現貨、杠桿、合約等投資方式進行對比，剖析了在趨勢行情中ETF得天獨厚的優勢：一鍵多空、比現貨賺、比合約穩、永不爆倉，完美平衡了收益與風險，唐伯虎認為ETF產品應用于主流數字貨幣市場擁有巨大優勢，將成為行業的下一個熱點投資渠道，BitSG幣星ETF產品的獨到設計融合了再平衡、復利等先進機制，將幫助投資者在趨勢行情中取得意想不到的超高回報率。

ETF全稱為Exchange Traded Fund，含義是可交易型基金。ETF在傳統金融中主要應用于投資標的指數跟蹤，并將底層資產的價格波動，按約定的杠桿反應在基金凈值上，使投資者更便捷、更有效的獲得價格波動產生的收益，是一種低操作門檻、高應用覆蓋的成熟金融衍生品。[2020/2/17]

因此，EoE的“貨幣需求中不存在投機動機”的這一假設前提一直飽受爭議。

還需要說明的是，控制貨幣流通速度V并不是一個解決貨幣問題的好辦法，在貨幣供應量M不變時，貨幣流通速度V越高，名義國內生產總值PQ越高，如果這樣就能解決世界貧困問題的話，那么各國政府何不出臺政策來禁止囤積貨幣呢？

實際上，貨幣流通速度V需要和人們在經濟中創造的價值同步，它本身是一個國內生產總值的函數，不是一個自變量。

打比方說，Alice設計了一個程序，并以500美元的價格賣給了Bob，然后將這500美元去宜家買沙發，宜家再用這500美元去升級裝修。

這一過程中，Alice通過設計程序創造了500美元的價值，他可以以美元為載體進行價值交換；宜家通過制造沙發創造了500美元的價值，宜家可以用沙發來交換其他服務。PQ隱含了經濟中的價值創造，因此V并不是一個常數，它受許多因素的影響。

幣安何一：對于紅杉的事情是大家過度解讀了:幣安聯合創始人何一在問答會中表示，幣安當時比較弱小，的確需要大的投資基金幫助，但后來發現紅杉對幣安未來的發展幫助比較有限。中國傳統文化喜歡給對方面子，不想幣安這樣懟來懟去。公司能否發展好不是看和誰的關系好，還是得看是否真正對行業做出貢獻，是否是一個偉大的公司，是否真正對股東負責。[2018/5/18]

加密貨幣與EoE

由于加密貨幣也可以被視為交換媒介，所以我們可以嘗試從EoE的角度來分析它。

我們用P表示加密貨幣平臺的商品和服務產生的收入的平均價格水平(以美元為單位)用Q表示交易總量。

因此，PQ代表加密貨幣平臺的經濟價值。此外，我們將α定義為流通中的加密貨幣數，同時以美元計價，設定每代幣等于β美元，因此經濟運行中的代幣總供給量為β*α美元。

在定義流通速度V時，有一個需要注意的問題：我們必須把一般加密交易和僅造成網絡消耗的加密貨幣區分開來。當交換媒介是貨幣時，這種經濟體系中發生的任何貨幣交換行為都直接對國內生產總值產生貢獻，因此流通速度V越高，國內生產總值M越高。而在加密貨幣中，一枚代幣可能會被投機者購買，投機者可能會把它賣給下一個人，下一個人也可以繼續將這枚代幣賣出，但這個過程并沒有對加密網絡GDP做出貢獻。因此，我們將V’定義為一段時間內因投機目的而進行的代幣交易的平均次數，將V定義為一段時間內作為非囤幣目的的代幣交易的平均次數。

也就是說，礦工“挖礦”，產生作為報酬的代幣，這一過程計算在V內，而礦工將代幣賣給加密投機者的交易不算在V內。但如果投機者最后將代幣賣給一個以代幣支付平臺的商品或服務的消費者，那么這筆交易將計算在V內。同時，消費者用代幣支付商品或服務的這次交易也將計算在V內。

中國人民大學法學院教授楊東解讀《政府工作報告》:互聯網金融的核心是對移動互聯網技術、云計算、大數據、區塊鏈技術運用,這將導致我們的金融體系回歸金融的本質。目前互聯網金融更多地帶有金融科技的色彩，而監管科技的廣泛運用更是有望將互聯網金融信息不對稱的問題根本解決,而未來信息在網絡上的無障礙流動也必將導致人類生產方式的改變。[2018/3/10]

總而言之，V表示對加密網絡GDP做出了貢獻的平均交易的次數。我們可以從加密貨幣的產生、從礦工或投機者手中購買代幣、用代幣支付商品或服務的過程來消除在我們定義V時可能存在的歧義。這種消除歧義的方法對本分析的其余部分不造成影響。

于是，我們得到了加密EoE：

βαV=PQ

我們保留上文提到的費雪的假設前提，將V和Q視為常數。在加密貨幣中，加密平臺設定并控制流通中的加密貨幣數α和加密貨幣平臺產生的商品和服務的收入的平均價值P；而在傳統金融中，像美聯儲這樣的中央銀行直接控制貨幣供應量M。

在服務價格水平P保持不變的情況下，增加代幣供應α，此時加密貨幣的價格β將按比例減少到β'，需要更多的代幣來進行交易。而如果P也同時增加，β的變化將取決于P的增加幅度。

在加密平臺的商品/服務的潛在經濟價值增加時，P值可能會有一個明顯的上升。如果此時α不變，那么β將增加。

那如果我們脫離貨幣數量論，將P和α視為常數時，Q和V又將發生怎樣的變化？重新整理加密EoE公式后，我們可以得到：

β=PQ/αV

我們可以思考一下在V發生變化時，β的變化。

不論是V增加還是減少，只要PQ同比例變化，β就不受影響。在給定α和P時，Q的增加導致V也必須增加，如果Q增加的幅度大于V增加的幅度，那么β也將增加β。因此在α和P固定時，V必須提高，以促進加密GDP的增長。

金色財經獨家解讀：韓國區塊鏈協會自律控制案不具備法律效力，但協會可與商業銀行合作關閉不參加宣言的交易所的法幣兌換通道:今天韓國區塊鏈協會發布數字貨幣交易所自律控制案，金色財經第一時間對此方案進行了解析。其中對交易所最重要的一點便是，韓國區塊鏈協會自律控制案不具備法律效力，但介于協會與政府及商業銀行的友好關系，協會可以通過與商業銀行的協議關閉法幣-代幣轉換通道。而這便直接導致了大部分韓國大型交易所一致支持宣言，其中包括bithumb，korbit，coinone等。但upbit或因其主要業務為新幣種交易，拒絕接受宣言。在場的小型交易所也因為此方案對廣告限制的范圍過于廣義，而沒有同意宣言。

一家小型交易所對金色財經表態，他們認為這樣的宣言內容會對中小型交易所造成不利的競爭環境，希望協會能夠重新斟酌此方案。[2017/12/15]

因此，流通速率V的增長使加密經濟中商品和服務的購買力提升，直接促進了加密GDP(PQ)的增長。

這里的關鍵是，Q的增長幅度(設為δ)是否大于V的增長幅度(設為η)。EoE本質上是一個靜態模型，它假定若干因素都處于均衡狀態，從而簡要地說明其中產生的經濟行為。

然而，我們知道，經濟生活的本質是動態的，β實際上是一個實時供求動態的函數。所以，我們脫離貨幣數量論來解釋加密EoE：

首先，只要沒有外部因素影響β，η的值就不可能比δ大，因為η不是孤立地增加代幣的供給或需求，而是指對整體gdp有貢獻的代幣交易率的凈增長。因此，如果這個系統中的整體交易比率增加，則在最壞的情況下β將保持不變或增長。如果η的增長超過了一定的限度，那么大概率是因為市場需求過高，作為回應，β將上升。這意味著要維持P不變的情況下，每筆交易所需要較少代幣數減少，此時V較高，這就流通中的代幣數α增加，導致交易數量Q的增長。

上面這種解釋可能是令人費解的，因為β的增加導致了交易數量的增長，這似乎與傳統金融中的供需理論相矛盾。但是需要注意的是代幣價格β和代幣交易是以加密貨幣為基礎的，而平臺提供的服務的價格水平是具有市場競爭力的固定值。因此，隨著更多的人對平臺的認可和對服務的需求，代幣的價值會增加，這將導致代幣價格水平的上升，換句話說，一美元能買到的代幣數將減少，將達成更多的交易。

是什么使V從一開始就具有外生性呢？不同的市場因素可能使V產生不同的變化。例如，如果一個平臺提供的基礎產品和服務擴展或是變得更具差異化，那么他們的客戶可能會更頻繁地進行交易，新客戶可能也會蜂擁而至。另一種方式，V也可能會被持有者的行為所影響。

貨幣數量論中的一個基本假設是：貨幣(或文中所分析的代幣)并不是為了投機目的而持有的。在凱恩斯對EoE的解釋中，人們會出于預防動機和便利而持有貨幣，人們收入中用于非交易目的的貨幣比例取決于持有貨幣的機會成本。

因此EoE可能與我們一開始的目的背道而馳。代幣市場具有明顯的投機性質。當大多數投資者對持有代幣失去興趣；或者他們認為代幣市場的流動性相對較強，并且按照自己的需求購買代幣，而不是出于預防動機，此時將導致供應量的增加。

我們還需要知道，實際上市場上存在不同信仰的參與者，他們買賣代幣的時間可能不相同，有時候市場上的代幣只是在投資者之間相互流轉，從而產生了暫時的價格上升，此時產生的是V‘而不是V。

EoE適用于靜態，不適用于動態，它并沒有考慮到同質用戶、均衡市場行為和非投機性貨幣用途，這是我們考慮用其他模型來替代EoE的理由之一，而加密市場就是由這些復雜的因素構成的多均衡博弈(正如VitalikButerin所說)。

下面這種情況也值得我們進行分析：大多數代幣持有者看空代幣(比如大多數代幣沒有了升值空間)，于是出現了一些沒有被市場吸收的代幣。這些未被市場吸收的代幣對加密GDP有貢獻的交易數V產生外在影響。

然而，投機者向交易所拋售其持有的代幣這一行為不會立即導致V增加，而是會增加“能夠貢獻加密GDP的供給量”，有觀點認為V是因此而增加的，這個觀點隱含了對假定了這些未被市場吸收的代幣已經被感興趣的消費者所用，并且用它購買了商品或服務，從而導致V值升高。

那么，是否真的存在這樣一批消費者，愿意用市場上的這些代幣去購買服務呢？EoE無法告訴我們答案。當代幣供應因囤積者傾銷而突然增加時，如果沒有代幣支付以換取商品和服務的這一過程，β很可能會下降。EoE不能用來描述自發的供求動態，對于這類分析來說，它顯得過于“靜態”。

此時V不會減少，因為如果這些代幣最終由消費者購買用于支付，這只會造成V的增加；如果沒有消費者用其支付，那么V保持不變。

此時如何描述V、β和Q之間的關系？我們可以重新回到β=PQ/αV這個公式。如果這些未被交易市場吸收的代幣一直沒能被消費者承接用于支付，那么β將下降，意味著需要數量更多的代幣才能進行與之前的價格水平P相同的交易。

因此在V增加時，由于β的變化是外生的，Q不會大幅度地增長。另一方面，如果這些未被交易市場吸收的代幣能以相同的β被消費者承接，此時Q和V將同時增加。β是增加還是保持不變取決于我們前面提到的η和δ的大小。

很顯然，我們需要更合適的加密動態模型來真正理解在不同類型的市場行為、不同時間下的估值變化。還有一個值得思考的問題是，如果平臺的服務價格水平P只是象征性的，那么又將如何分析它們之間的影響？

關于MV=PQ的不同看法

VitalikButerin認為：

M和P是不受控制的。不管怎么說，根據他們的解釋，當長期持有者開始在該交易所拋售他們持有的代幣時，V會增加，V與M呈負相關關系，并可能導致代幣市值的下降。但根據我們上面的分析，這的結論并不成立。

投機者向交易所拋售他們所持有的代幣并不能提高流通速度V，而是使“能夠貢獻加密GDP的供給量”增加。正如我們上面所說的，EoE無法解答是否真的存在這樣一批消費者，愿意用市場上的這些代幣去購買服務，在我們的結論中，V在這種情況下將增長。第一，如果β因供過于求而下降，那么在同樣的P下現在的每筆交易需要的代幣數量增加，從而導致了Q的增加。第二，如果這些代幣被消費者用于支付平臺的服務，從而使交易數量Q和加密GDP增加，而β將保持不變或增加。

而KyleSamani認為：

V是交易量/網絡價值的平均值，在效用代幣的交易數量Q可能成倍增加時，由于V可能成比例增加，因此網絡價值P將不一定增加。

根據上文分析，這確實是一種可能出現的情況，因為V的增長率η可能與Q增長率δ相同。代幣可以用于購買平臺的服務，而不是平臺本身。因此，代幣的價值將隨平臺服務的實時供求動態而波動。由于代幣不是股票，不用支付股息，它的價值不會直接隨需求的增長而增加。但如果η超過某個市場/應用程序驅動的閾值，那么β開始增長，因此市值增加。

總結

首先，代幣交易速度V對于交易代幣來說是至關重要的。對于給定的代幣供應α和服務價格水平P來說，代幣交易速度V意味著達成了更多的網絡交易，這意味著更高的加密網絡GDP，同時β和市場價值有增加的可能性。

其次，在不同的市場條件下，β和V不能完全由EoE方程來決定，它們可能同樣會被其他外在因素影響，進而影響加密網絡GDP和代幣價值。

最后，投機者持有或高估效用代幣時，可能導致代幣價值上升，甚至超過代幣的交易價值(即中間交換價值)；加密市場的動態性不能簡單地以EoE或代幣交易速度V來解釋。

原文|《TokenVelocityisGood.AndOtherImplicationsofAnalyzingMV=PQfromFirstPrinciples》

編譯|哈希派-Adeline

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